Dolgosrok Discuss

Благодарим!

Спасибо!

Машины! 👏

С днём рождения проекта!

Проекту Долгосрок 3 года Перед традиционным обзором хотелось бы отметить тот факт, что проекту и портфелю Долгосрок в июле исполнилось 3 года. За это время рынок несколько раз кардинально поменялся: — КС сходила от 7.5% до 21% и сейчас уже 14%. — Разбавление рынка флоутерами и уход от фиксированных ставок. — Огромное количество новых имен на рынке и не меньшее количество тех компаний, что ушли с рынка. И несмотря на всю эту турбулентность нам удалось остаться такими же открытыми в рамках ведения и публикации портфеля — 36 месяцев — ровно столько раз мы публиковали результаты портфеля за этот период. Мы благодарны всем, кто вместе с нами проходит этот путь и надеемся, что мы внесли определенную лепту и пользу рынку своим каналом. Портфель - Итоги за 01.07.26-31.07.26 👀 Всем доброго дня! 🥸 Представляем обзор портфеля по итогам июля. Предыдущий обзор доступен по ссылке. Взгляд на рынок В отличие от погоды на улице на российских финансовых рынках июль выдался жарким. В первой половине месяца и облигации, и в особенности акции продолжили снижаться в результате более жёсткого решения ЦБ РФ в июне в ответ на инфляционные шоки предложения в условиях стагнации экономики (практически отсутствия роста), а также общего резкого ухудшения настроений бизнеса и населения на фоне атак на нпз, логистику, дефицита топлива и пр. Кульминацией стало падение акций к середине месяца в преддверии крупных дивидендных гэпов более чем на 20% с начала июля (по итогам месяца падение составило менее 2% с учётом дивидендов) с обилием маржин-коллов на рынке и повышенной рыночной волатильностью, после чего началось восстановление, которое закрепилось по итогам довольного мягких решения и риторики ЦБ на очередном заседании, а также постепенного улучшения ситуации с топливом. Несмотря на повышенную волатильность, лидером месяца стали ВДО, показавшие второй лучший результат с начала года. Также лучший для себя результат в этом году, как ни странно, показали ОФЗ. В целом облигационный рынок, особенно корпоративный (+ денежный рынок), стабильно продолжает приносить высокий доход, несмотря на общую волатильность на рынках и частую смену настроений от эйфории до депрессии и наоборот. *️⃣Индекс Мосбиржи MCFTR: -1.91% *️⃣Индекс гособлигаций RGBITR: 2.54% *️⃣Индекс корпоративных облигаций RUCBTRNS: 0.97% *️⃣Индекс корпоративных флоутеров RUFLCBTR: 1.33% *️⃣Индекс высокодоходных облигаций RUCBHYTR: 1.76% *️⃣Вим Ликвидность: 1.29% *️⃣Доллар (курс ЦБ): 1.53% *️⃣Юань (курс ЦБ): 2.40% *️⃣Евро (курс ЦБ): 1.47%. Долгосрок По итогам июля портфель составляет 1 786 тыс. руб. Доходность со старта портфеля составляет 65.4%. Доходность за июль 2026 г. составляет 3.0%. Портфель обходит все индексы и в частности RUCBHYTR на 1.6%, при этом отрыв от RGBITR и RUCBTRNS составляет 8.2% и 3.6%. В июле не предпринимали активных действий, хотя как оказалось — был хороший момент для увеличения доли ОФЗ перед заседанием ЦБ. В корпоративных эмитентах — аналогично без изменений. Скорее всего исключим из портфеля Инвест КЦ на фоне слабых результатов по 2025 г. и нарастанию конкуренции с китайскими поставщиками. Сводный индекс Мы продолжаем расчет сводного индекса, отражающего структуру портфеля на конец месяца, чтобы результат портфеля был более сопоставимым с рейтинговыми группами. (Значения на конец периода) — LQDT - Ликвидность = 0% — CBI BB Group = 27% — CBI BBB Group = 20% — CBI A Group = 32% — CBI AA notch = 2% — Cbonds CBI AAA notch = 18%. Исходя из данных параметров, сводный индекс показал результат за январь-июль 9.6%, при этом наш портфель показал доходность 12.3%. Портфель показывает результат лучше на 2.3 п.п. Пополнения и выплаты Сумма инвестиций — 1 100 000 рублей. Были выплачены купоны по выпускам АйДи Коллект, Делимобиль, ЭкоНива, ДелЛиз, ИнвестКЦ, ВУШ, Симпл, Фордевинд, Лайм-Займ, Интерскол КЛС, Рольф и Самолет на сумму 25 374 руб. #Промежуточные_итоги #Долгосрок #Портфель @DolgosrokInvest 04 августа 2026 г.

Петербургский парадокс: дисциплинарный вывод (3/3) Первая часть здесь, вторая — здесь. Связка с парадоксом Здесь идеи Якоба и Даниила Бернулли смыкаются. Длинная позиция в ОФЗ — это та же ставка на «бесконечность», только в маленьком масштабе. Каждый базисный пункт дальнейшего снижения ставки повышает цену длинной бумаги, и пока траектория считается устойчивой, нет внутреннего ограничителя на размер позиции. Полезность каждого следующего процентного пункта добавления к 26254 кажется одинаковой — как и у бесконечной игры Бернулли. Но апостериорный факт перерисовывает граничные условия одним заседанием. И тогда становится видно: тот, кто не поставил себе «cap» — точку, после которой добавлять не имеет смысла, даже если арифметика сходится — заплатил за переоценку режима. Важный нюанс: это не значит, что длинные ОФЗ перестали быть осмысленной позицией. Текущая доходность к погашению уже закладывает почти отсутствие ожиданий дальнейшего снижения ставки — а с этим тезисом ещё надо поспорить. Большая устойчивость длинной бумаги к смещению планов ЦБ «вправо» — её свойство, а не баг. Между флоутером с риском снижения доходности и длинной ОФЗ с гарантированным долгосрочным carry разумно выбрать второе как основу. Но размер позиции — это другой разговор. Тот, кто 19 июня держал в 26254 от 25% до 30% портфеля, и тот, кто держал 18% — оба получили апостериорный факт, но не одинаково. Что в итоге Главная ценность связки Якоба и Даниила Бернулли — не в том, чтобы спорить с рынком про SpaceX. А в том, чтобы каждый раз спрашивать себя: — Где у меня в модели ограничитель? Если нет точки, в которой дополнительный потенциальный выигрыш становится пренебрежимо малым — модель сломана. — Какая часть моей уверенности — априорная, а какая выдержит первый апостериорный факт? Если позиция держится только на экстраполяции тренда или на встроенной презумпции «всё работает как раньше» — она не выдержит сообщения, которое выпадет в одном заседании из десяти. — Какие тихие допущения зашиты в мою цену? Часто самые опасные — те, которые не сформулированы. «Слаженная работа» экономического блока была именно таким — пока её не назвали и не отменили. Маск и ОФЗ 26254 — разные масштабы одной задачи. Единственная защита — не отказ от участия (часто это слишком дорого), а дисциплина выхода до того, как апостериорный факт сделает её за тебя. Сегодня закладывается «бесконечность» — завтра она пересчитывается обратно к чему-то конечному. Кто вышел первым — собрал премию за неопределённость. Кто остался — заплатил за переоценку режима. #ОФЗ #Аналитика #Мысливслух @DolgosrokInvest 11 июля 2026 г.

Лайк

Портфель - Итоги за 01.06.26-30.06.26 👀 Всем доброго дня! 🥸 Представляем обзор портфеля по итогам июня. Предыдущий обзор доступен по ссылке. Взгляд на рынок Июнь начинался в скучной парадигме прошлых месяцев: отсутствие ярко выраженной динамики в корпоративных облигациях и продолжающееся медленное сползание длинных ОФЗ. Ярких красок добавило заседание Банка России, по итогам которого скорректировались практически все активы. Сильнее всего досталось длине и некоторым distress облигациям (а также акциям), в идеях которых в первую очередь было смягчение ДКП, а не перспективы паузы и выхода на нейтральный уровень ставки при текущих значениях ил цифрах близким к ним. В результате прошлый прогноз не реализовался: Июнь вероятно будет несколько более позитивным. Риски на фоне глубокого пессимизма теперь смещены в положительную сторону.а решение Банка России снизить ставку на 50 б.п. (если состоится) может быть воспринято позитивно (сейчас рынок в лучше случае закладывает снижение на 25 б.п., если вообще закладывает). - есть над чем подумать. С другой стороны, падение длины было компенсировано небольшой валютной частью в портфеле на фоне снижения рубля на 8-10%. Поэтому итоговый результат получился нейтральным и сохранил темп прошлых месяцев, опережая основные облигационные индексы (а также ликвидность) при минимальном участии. *️⃣Индекс Мосбиржи MCFTR: -8.28% *️⃣Индекс гособлигаций RGBITR: -3.50% *️⃣Индекс корпоративных облигаций RUCBTRNS: -0.49% *️⃣Индекс корпоративных флоутеров RUFLCBTR: 1.35% *️⃣Индекс высокодоходных облигаций RUCBHYTR: -0.26% *️⃣Вим Ликвидность: 1.09% *️⃣Доллар (курс ЦБ): 10.21% *️⃣Юань (курс ЦБ): 8.03% *️⃣Евро (курс ЦБ): 9.59%. Долгосрок По итогам июня портфель составляет 1 737 тыс. руб. Доходность со старта портфеля составляет 61.2%. Доходность за июнь 2026 г. составляет 1.3%. Портфель впервые с начала года обошел RUCBHYTR на 0.99%, несмотря на абсолютно очевидное различие в кредитном качестве и волатильности. В текущем месяце добавили в портфель 2 новых имени: АйДи Коллект и АФК Система. По второй Эксперт РА пересмотрел недавно рейтинг, снизив до A+. При этом мы уверены, что снижение рейтинга было без учета договоренностей по сделке на 320 млрд руб., которая должна обеспечить более комфортную долговую нагрузку для холдинга. Выпуски были приобретены на замену О'Кей и Новые технологии — как мы и обозначали в предыдущем обзоре портфеля. Сводный индекс Мы продолжаем расчет сводного индекса, отражающего структуру портфеля на конец месяца, чтобы результат портфеля был более сопоставимым с рейтинговыми группами. (Значения на конец периода) — LQDT - Ликвидность = 0% — CBI BB Group = 28% — CBI BBB Group = 19% — CBI A Group = 33% — CBI AA notch = 2% — Cbonds CBI AAA notch = 17%. Исходя из данных параметров, сводный индекс показал результат за январь-июнь 7.2%, при этом наш портфель показал доходность 9.4%. Портфель показывает результат лучше на 2.2 п.п. Пополнения и выплаты Сумма инвестиций — 1 100 000 рублей. Были выплачены купоны по выпускам АйДи Коллект, Делимобиль, ЭкоНива, ДелЛиз, ИнвестКЦ, ВУШ, Симпл, Фордевинд, Лайм-Займ, Интерскол КЛС, Рольф и Самолет на сумму 22 073 руб. #Промежуточные_итоги #Долгосрок #Портфель @DolgosrokInvest 04 июля 2026 г.

Паника на рынке не сказать, что беспочвенна. Критика ЭСН стала общим местом

Талеб описывал действия древних египтян при прогнозировании наводнений из-за разлива Нила. Они возле берега втыкали палку с отметкой, до которой Нил поднимался в самое большое наводнение, подразумевая что еще выше уровень воды уже не поднимется. И все равно каждые несколько лет\десятилетий эту палку смывало очередным наводнением. Такая оценка называется эпистемической ошибкой. График ключевой ставки за последние два-три года это та самая палка, которая очень много говорит о том что было, и ничего - о том что будет.

Петербургский парадокс и российский рынок: апостериорный факт 19 июня (2/3) Первая часть здесь. Далее Бернстайн разбирает работу Якоба Бернулли — старшего брата Иоганна и дяди Даниила. Трактат «Ars Conjectandi» 1713 года впервые формализовал ключевое различие, без которого невозможна разумная оценка ничего: — Априорная вероятность (a priori) — выводимая из принципа. Мы знаем, что у монеты две стороны, поэтому P(орла) = 0.5. Знание получено до опыта, из устройства задачи. — Апостериорная вероятность (a posteriori) — выводимая из наблюдений. Мы бросаем монету 1 000 раз и считаем, какая доля бросков пришлась на орла. Знание получено из опыта, после факта. Закон больших чисел Якоба говорит о том, что апостериорное знание сходится к априорному при достаточном числе наблюдений. Но Бернстайн обращает внимание на обратное: в коротких сериях наблюдений апостериорная картина может радикально расходиться с априорной моделью — и именно в этот момент инвесторы переплачивают за уверенность, которой у них нет. ОФЗ 26254 и заседание 19 июня С начала года мы постепенно наращивали позицию в длинных ОФЗ. На пике 26254 занимала более 18% портфеля — крупнейшая позиция. Логика была классическая: цикл смягчения запущен, ставка снижалась с 21% в марте 2025 года через серию заседаний до 14.5% в апреле 2026 года, инфляционные принты улучшались, рынок закладывал продолжение траектории. Это была априорная модель. По Якобу — выводимая из принципа: «если инфляция замедляется и ставка снижается серийно, длинная дюрация выигрывает». Внутри этой модели жил ещё один тихий допуск, который почти никто не проговаривал явно: что экономический блок работает в режиме «слаженной работы» — есть переговорный процесс между ЦБ, Минфином и Минэком, есть поиск компромиссов, есть общий курс. Эта картина была встроена в каждую модель длинной бумаги, в каждый прогноз по траектории ставки. Никто не дисконтировал риск разрыва этой склейки. 19 июня 2026 года априорная модель столкнулась с апостериорным фактом — сразу в двух измерениях. Первое — численное. ЦБ снизил ставку всего на 25 б.п., до 14.25%. Котировки длинных бумаг ушли в минус сразу после объявления. На аукционах Минфина в этот период доходность размещений составила 14.85% и 14.94% — выше самой ключевой ставки. Второе — институциональное, и оно важнее цифр. ЭСН прямым текстом сформулировала новую конструкцию: «ЦБ выполняет компенсирующую роль. Мы должны, принимая как данное сколько денег поступает в экономику по бюджетному каналу, адаптировать свою денежно-кредитную политику… Мы выступаем здесь как стабилизатор». Стабилизатор не участвует в переговорном процессе. Стабилизатор реагирует. Это не уточнение риторики — это публичная фиксация того, что переговорный процесс между ЦБ и Минфином объявлен несостоятельным. Каждый теперь работает на свой КПЭ отдельно: Минфин финансирует бюджет, каким бы он ни был; ЦБ компенсирует через ДКП любые последствия для инфляции. Минэк остаётся единственным, кому нужна сбалансированная картина — но влияния, чтобы её добиться, у него меньше всех. Что это значит для длинной кривой ОФЗ? Все оценки длинной дюрации, построенные на предпосылке скоординированной экономической политики, мгновенно стали априорной игрушкой. На их месте — апостериорная картина: бюджетная политика более стимулирующая, чем закладывалось, ЦБ публично снимает с себя обязательство договариваться, Минфин будет занимать столько, сколько потребуется. Доходности длинных ОФЗ с утра доходили до 15.75% — это уже не «премия за временную неопределённость», а пересчёт самой ставки дисконтирования под новый режим. Достаточно подробно свое мнение написал автор Тренды и Трейды здесь: (1), (2) и (3). Продолжение следует. #ОФЗ #Аналитика #Мысливслух @DolgosrokInvest 03 июля 2026 г.

Я верю каждому написанному слову

Петербургский парадокс и SpaceX: цена бесконечности (1/3) В продолжение поста Unexpected Value про оценку SpaceX и феномен долларовых триллионеров. Коллеги верно показывают, что капитализация ≠ потребляемое богатство, а под мегаоценкой стоят неторгуемые обязательства, которые невозможно ни захеджировать, ни передать. К этому хочется добавить ещё одну линию — математическую, идущую от Якоба и Даниила Бернулли, которая объясняет, почему рынок периодически готов платить за «бесконечность» и почему за это всегда приходит расплата. Петербургский парадокс — 287 лет спустя В 1738 году Даниил Бернулли в работе «Specimen Theoriae Novae de Mensura Sortis» сформулировал задачу, которая позже получила название Петербургского парадокса. Игроку предлагается игра: подбрасывается монета, и при первом выпадении «орла» на n-м броске игрок получает 2ⁿ рублей. Математическое ожидание выигрыша — бесконечность. Сколько разумный человек готов заплатить за вход? На практике — единицы рублей. Парадокс разрешается так: полезность дополнительного выигрыша убывает по мере роста богатства. Тысячный рубль для бедного и для миллиардера — это не один и тот же рубль. С какого-то момента дополнительный потенциальный выигрыш становится пренебрежимо малым — и игра теряет смысл независимо от того, насколько математическое ожидание стремится к бесконечности. Из этой идеи через 200 лет вырастает вся современная теория полезности, портфельная теория Марковица и сам механизм ставки дисконтирования. Terminal value в DCF — это формализованная капитуляция перед бесконечностью: мы признаём, что компания может расти долго, но дисконтируем будущие потоки так, чтобы их вклад в текущую цену оставался конечным. Где здесь Маск Питер Бернстайн прямо переносит парадокс на рынок акций: «Представьте себе крупную растущую компанию со столь блестящими перспективами роста, что они представляются бесконечными. Какой должна быть цена акций этой компании? Бесконечной?» И отвечает: серьёзные, трезвые, опытные инвесторы периодически попадают под власть подобных надежд — моменты, когда о вероятностных законах забывают. Текущая оценка SpaceX и Tesla — это рыночный отказ применить ограничитель полезности. Инвесторы оценивают компанию так, будто Маск гарантированно доживёт до реализации обещаний, все обещания будут реализованы, реализация будет монетизирована в потребляемое богатство, и на каждом шаге между сегодняшним днём и марсианской колонией не вмешается ни регуляторика, ни конкуренция, ни смена макрорежима. Это и есть «бесконечная цена» по Бернулли. Не потому, что компания плохая — она может стоить этих денег. А потому, что рынок убрал из оценки ограничитель. Коллеги из Unexpected Value дают точный ответ, почему так происходит: шортить такие истории дороже, чем участвовать в них. В режиме, где центральные банки заливают любой дискомфорт ликвидностью, попытка играть против переоценки по Бернулли — это пари против печатного станка. Поэтому рынок коллективно соглашается с «бесконечностью», даже зная, что её не существует. Продолжение следует. #ОФЗ #Аналитика #Мысливслух @DolgosrokInvest 01 июля 2026 г.

Таблица?)

Еще бы указали количество эмитентов в каждой группе, чтобы понятно было процентное соотношение дефолтов…

Это да, ладно, ты прав.

ну ты от рынка смотришь) а кредит улетал и выше 550) все выдаваемо было, просто не брали

Так в октябре-ноябре 2024 года и не кредитовали, когда новый норматив начал на ликвидность — давить. Срезали все КК + спреды ушли до 550 для условного Мегафона и Ростелекома. Просто стоп на новые выдачи большинству + рост стоимости для хороших.

так она на стоимость давит) как тогда банки кредитуют, находясь в дефиците ликвидности?) его тогда в принципе быть не должно) ты по нормативу должен привлекать в цб/на межбанке по текущим ставкам, чтобы выполнять норматив, а это может съедать pnl и, как следствие, капитал но вот из пробитого н1 не кредитуют)

Лучше почитать материал Эйлера по дефолтам. Они как раз отмечают, что текущее состояние экономики больше схоже с 2008-2009 где был максимум по дефолтам в абсолюте, но в относительном выражении пока не дошли до тех уровней. Ну и характер кризиса больше системный, нежели внешний на фоне санкций и чистки банков в 2014-2016.