InAlphaWeTrust

Memo 29.06.26: ОФЗ 16+ | IMOEX 2200 | Время валюты Заканчивается 1П26, поэтому время подвести краткие итоги по классам активов РФ. Если коротко, то удары по НПЗ, рецессия рыночной части экономики, разрастание дефицита бюджета и ухудшение геополитики сделали, на мой взгляд, очень большой ресет прежних булиш нарративов по всем классам активов Облигации. Швецов назвал текущие доходности по ОФЗ «золотым дождем» для инвесторов. А вы о чем подумали? 16% доходности по длинным рублевым госбумагам и правда могут выглядеть как подарок без учета контекста. А контекст такой, что бензин дорожает, ЦБ может поставить снижение ставок на холд (или повысить?), Минфин активно занимает. Но даже немыслимая 20% YTM в длине это ~20% дроудауна с текущих уровней. Как будто можно и потерпеть с текущим купоном. Поэтому пока госпожа Набиуллина возглавляет ЦБ, я бы не переживал за инфляцию (имею в виду кейсы Турции или Ирана) и увеличивал позиции в ОФЗ по таким реальным ставкам. По общению с коллегами убедился, что последний обвал был вызван маржинами плечевых позиций некоторых участников. Кривая нормализовалась, поэтому меня заверили, что банки тоже с удовольствием будут класть ОФЗ себе на баланс (это явно лучше, чем дать кредит условной Системе и нагрузить капитал). Самое главное опасение для меня тут это даже не подскок инфляции из-за бензина и пересмотры вверх прогнозов ЦБ по ставке в июле (мне кажется, это уже priced in), а неопределенность с аппетитами Минфина на фоне такого дефицита бюджета. Пока я бы не строил аналогии с 98 годом, мы вообще и близко не там по долговой нагрузке, но беспокойство присутствует. Держу в ОФЗ 25% портфеля Акции. Аналогично ОФЗ истории по типу Т-Банка за 1 капитал, Яндекс и ХХ по EV/EBITDA <5, Новатэк с fwd DY >10% — это всё вне контекста выглядит абсурдно дешево. Но все, что дешево в «нормальное» время может быть и дорого в «ненормальное» как сейчас. Как ни крути, перспективы для акций все хуже: ставки выше, риск-премия из-за геополитики выше, рецессия все ближе, притоков нет (продажи заблочки остаются). Коротко по последним движением. В целом ясно, что последние месяцы были продажи заблочки от ВТБ (главный оффер) + дельцов из Солида, АЛОРа и других. С последним забавная вышла история. Ребята, видимо, узнали о скором отзыве депозитарной лицензии и сливали блоки по любым ценам + еще шортили фьючи на MIX, а после отзыва лицензии и свои и клиентские шорты разом закрыли. Ну а pnl быстро переложили в валюту и на выход (иначе как вы объясните +4% в юане за день при околонулевых ставках РЕПО). Хорошо, что часть оффера из акций уйдет, но ближайший отскок я вижу скорее техническим. Никакого позитива для акций кроме дешевизны структурно нет. Ловить правый хвост в виде мира пока бесперспективно, хотя конечно risk/return потолстел за полгода. Я за полгода долю акций не наращивал, она сжалась до 30%. Резать лося в качественных именах по таким уровням желания тоже нет, поэтому сидим Валюта. Опять же вижу последний спайк в валюте техническим. Да, вам сейчас из каждого утюга будут рассказывать про дешевую нефть, импорт бензина, уход операций зеркалирования ЦБ с июля и так далее. Это все так, и будет отражаться в уровнях в ближайшие месяцы, но не сейчас, так быстро потоки не перестраиваются из-за лага в экспорте. Пока спокойно жду юань снова ниже 11 рублей и там уже буду формировать крупную позицию, пока в FX бондах 10% капитала. Структурно считаю, что доля FX части в портфеле за лето должна быть доведена до 50% Итоги 1П26 по личному портфелю. С начала года w.a. по портфелям -6%. Плохо? Конечно, зато честно. Могло быть хуже? Многие акции упали на 20-30% YTD, да и в целом с относительно небольшими плечами можно было словить маржин за последний месяц, так что главное сейчас – сохранить капитал и получать кэрии, а не заработать, такие времена. Без плечей, без шлака, без «все пропало» и «завтра мир»

Random thoughts Рынок акций РФ уверенно идет на лои 2025 года, конкретно сегодня уже пошли МК. Коротко напомню, что за последние полгода ключ 17% -> 14.5% рубль 77 -> 75 Urals 50 -> 110 Это к вопросу о корреляции акций и здравом смысле. Представьте лицо гипотетического трейдера из ОАЭ (с доступом ко всем рынкам, включая РФ), который захотел в апреле отыграть рост спот нефти/газа через лонг РФ нефтянки и шорт S&P 500🥲 Мои версии: 1) Какой-то "институционал" научился обменивать бумаги и то, чем нас пугали в ноябре, активно реализуется последний месяц. Деньги под выплату в 50% в одном синем банке сами себя не заработают, если вы понимаете 2) "Пугалки" про windfall tax уже на столе и готовы к реализации (может есть кто-то помимо Полюса и ГМК) 3) Мобилизация на столе. Если ЦБ и "знает" про какой-то инфляционный шок и пытался на него намекнуть после заседания, то явно не позитивный, и это может быть как раз он 4) В экономике настолько всё плохо, что люди начали тратить сбережения и руки дошли уже даже до акций (хотя явно 90% счетов, открытых после 2022 года, в минусе) 5) HNWI и выше осознали за последние месяцы куда идет так сказать "политический" курс страны и встали на выход (похоже на лето-осень 2022 года, когда безотносительно цен на товары и форвардные EPS в 2023 шли продажи, продажи, продажи) 6) Заморозка депозитов, военные облигации, сертификаты или что там. В общем, +1 фактор к снижению желания сберегать/инвестировать, но это слишком непонятно/долгосрочно, как с выходом ОАЭ из ОПЕК Ваши версии? Что мы упускаем?

Memo 27.04.26: USDRUB 75 again | Мысли про ЦБ | Добавление в ОФЗ В прошлом посте был смелый тейк на рубль, который оправдался (надеюсь, у кого-то получилось заработать на укреплении), валюта сделала колокол, откатившись с 87 обратно на 75. Продолжаю оценивать валютные потоки, которые в текущих условиях являются чуть ли не единственным рабочим способом предсказывать хотя бы направление динамики рубля на горизонте 1-2 месяцев. В марте дельта FX потоков (разница между продажей и покупкой валюты) схлоплнулась на $6.6bn до $1.7bn, что привело к временной нехватке валюты в системе, отсюда и спайк в юаневых ставках. В апреле же дельта подскочила на $5.5bn из-за доехавшей валютной выручки февраля (рост на 60% MoM), юаневые ставки снова ушли в ноль. В мае ожидается выход Минфина с покупками валюты на уровне ~$4bn за месяц, что сдвинет дельту куда-то в район +$4bn. Да, давление на рубль будет, но не такое как в марте. Поэтому я бы не ждал какого-то резкого девала и смотрел за юаневыми ставками. Как только они начнут ползти выше 5%, то стоит увеличивать FX exposure. Пока я взял небольшую позицию во фьючах на CNY после комментариев Силуанова, но наращивать буду уже по факту разворота тренда и признаков физической нехватки валюты в системе. ЦБ разочаровал рынок не столько своим решением снизить по консенсусу на 50бп, но ужесточением риторики и сдвигом вверх прогноза по средней ставке. И хоть мне тоже не особо понятно, чем обусловлен жесткий сигнал, на мой личный взгляд, не все понимают суть мандата ЦБ, судя по тому, что я прочитал в финтг за пятницу. Напомню, что по 75 статье Конституции РФ основной функцией Банка России является обеспечение устойчивости рубля. Можно дебатировать на тему того, получается у ЦБ это делать или нет, но рубль сейчас как минимум крепче, чем был до 2022 года. Основной и единственный количественный мандат ЦБ после 2014 года заключается в поддержании инфляции на уровне 4%. Так с какой стати в такой забюрократизированной стране как Россия ЦБ должен отвечать еще и за экономический рост? Даже у ФРС мандата на темпы роста экономики нет (в рамках двойного мандата они еще стремятся обеспечивать максимальную занятость помимо 2% инфляции, но не рост экономики). Чем хуже будет экономике РФ, тем быстрее будет достигнута инфляция в 4%. И какие вопросы к ЦБ? Ростом экономки «на бумаге» занимается Минэк и Правительство. Как мне лично кажется, у ЦБ есть неявная задача не допустить в России повторение инфляционных кейсов Турции и Ирана. И пока это получается довольно успешно, поэтому никакое давление на регулятор в части ответственности за слабый экономический рост не имеет успеха. Можем подискутировать на эту тему в комментариях. Акции продолжает пилить в боковике, притоков нет, отыгрываются отдельные корпоративные истории, но замедление роста и доходов населения реальные ставки близ 10% и отсутствие переговорных процессов напрочь отбивает желание инвесторов добавлять капитал в акции. Я пока остаюсь с ~30% акций в портфеле, основная позиция в Сбере. До и после ЦБ наращивал позиции в ОФЗ до ~50% портфеля. Остатки – это валютные облигации и фьюч на юань. Не вижу сейчас актива с лучшим risk/reward до конца года чем средний конец ОФЗ с доходностями 14.5%+.

Memo 18.03.25: USDRUB 75->84 | Ротации в портфеле Пост навеян ситуацией с рублем, динамика которого на фоне нефти по $100 контринтуитивна. И я сам писал про риск ослабления в прошлом после (и сейчас задним числом всем ру макристам это конечно тоже было понятно), но теперь уже сделаю бравый тейк на то, что мы подходим к пику ослабления на текущий момент, и снова увидим доллар по 80 и ниже в ближайшие недели Коротко почему валюта улетела при таких ценах на российский экспорт. Во-первых, в марте с офера ушел ЦБ, потому что Минфин решил не проводить операции из-за пересмотра БП. Явный сигнал рынку о том, что с дорогим рублем будут что-то делать. Во-вторых, лаги прихода экспортной выручки никуда не делись, продать сейчас нефть по 100 значит увидеть эту «квази-валюту» в РФ через 2-3 месяца (сейчас мб меньше, но не суть). Кроме того, на фоне ударов по ОАЭ мог быть разовый всплеск импорта до фактического перекрытия пролива. В-третьих, в январе по финансовому счету было нулевое сальдо (против $6bn в декабре) из-за роста «ошибок и пропусков», что лично мной считывается как скрытый отток капитала. Если это так, и было найдено какое-то новое окно для выхода, то этот тренд мог продолжиться и в феврале-марте (ждем стату от ЦБ, чтобы проверить). Ну и все видят CNY РЕПО по 10%+, что говорит о нехватке живой валюты в системе. Вообще моя личная гипотеза заключается в том, что Минфин специально «подкрутил» операции в марте и заговорил о корректировке БП на фоне таких цен на нефть/газ, чтобы уже сейчас начинать стричь с нефтяников НДПИ по рублебочке ($100-$30 дисконт) * 80+ => 5600+ рублей за баррель, что сильно лучше ~3000, которые были в начале года. А если еще сократить расходы бюджета на 10%, так это и вообще не придется увеличивать объем в ОФЗ?) И почему это все перестанет действовать дальше или ослабится? В конце марта, как обычно, будут большие платежи по налогам, что добавит продаж валюты. Более среднесрочно, при 15% ставке (жду 50бп кат в пятницу) и таком резком переставлении курса на 84 спрос на импорт явно не оживет, а уже в апреле-мае начнет приходить вал валютной выручки, который придется кроссить теневым оттоком или ЦБ будет вставать в бид из-за БП (продавать валюту по 75, чтобы потом покупать по 85+? это конечно сильно, бюрократия) Итого мне кажется, что локальный пик ослабления будет на уровнях 12 за юань и 84 за доллар, и здесь я свою валютную позицию в CNY сдал, оставив держать валютный Газпром 3Р18. Буду ждать отката по CNY в район 11-11.5, т.к. на горизонте года факторы за девальвацию будут только усиливаться (в нефть по 100+ до конца 2026 верится пока слабо). На сейчас высвободившуюся ликвидность направляю в ОФЗ и то, что рынок распродавал для перекладки в нефтегаз (Сбер, Т, Яндекс)

Memo 01.03.25: Рынок РФ | Рубль | Иран | Портфель Короткое интро. 4 месяца не выходил в эфир по разным причинам, но многие друзья/коллеги сказали, что очень ждут посты. Хочу всех заверить, что канал не умер, и своими мыслями я буду продолжать делиться по мере возможностей. Спасибо, что остаетесь на связи, комментарии тоже верну в скором времени. Думаю, что YTD все довольны динамикой своих портфелей, т.к. выросло почти всё кроме валюты и FX облигаций. Акции отыгрывают позитивную геополитику, ОФЗ и корп. бонды тоже в небольшом плюсе на снижении ставки ЦБ. И пока мне этот год видится таким, что все основные классы активов должны показать не только позитивную динамику, но и даже обогнать рублевое РЕПО. Давайте совсем коротко про каждый. Акции остаются прокси на геополитику, которая снова всех приободрила. После 2025 не берусь прогнозировать исходы, но варианта у нас на столе реально остается два: 1) постараться договориться до выборов в Конгресс, 2) либо продолжать, пока экономика не надорвется или остатки ДНР не перейдут под полный контроль. Пока кажется, что переговорный процесс до лета будет продолжаться, поэтому проехаться на акциях до дивидендного сезона (получить дивы + частичное закрытие гэпов) можно, а дальше надо смотреть по факту. ОФЗ с переменным успехом скорее продолжат тренд 2025 на снижение доходностей и double-digit carry вполне может позволить обогнать РЕПО. Да, вторая половина года может оказаться неприятной, если ликвидная часть ФНБ станет 1% ВВП и меньше, да и в целом потенциальное снижение цены отсечения в бюджетном правиле может добавить навеса предложения со стороны Минфина (а может снова флоутеры?). Посмотрим, пока ЦБ не преподносит каких-то неприятных сюрпризов, так что для бондов ветер дует в спину. Рубль и FX облигации. Про рубль хочется поговорить отдельно. В конце прошлого года была попытка сделать модель оценки рубля, исходя из FX flows. Задним числом, как обычно бывает, получилось дольно легко объяснить «нерыночное» укрепление 2025 года. Дельта между предложением валюты и спросом на нее была в среднем >$5bn в месяц. Ну и ни для кого не секрет, что главным на оффере был (и остается) ЦБ + закончились замещения/редомициляции/выкупы нерезов, отток капитала, по сути, только через crypto. Да, часть продаж ЦБ из-за нерегулярных операций ушла, но санкции на нефтянку настолько обрушили нашу нефть, что дисконты уже $30, и ЦБ по бюджетному правилу продает сильно больше, чем сократил. Кажется, что в этом году импорт может показать некоторое восстановление, а экспорт скорее будет под давлением. Ну и Минфин явно уже начал думать о том, что делать с рублем, отсюда и предложение снизить цену в БП. Никто не хочет увидеть 0 в ликвидной части ФНБ и думать, что с этим делать. По нашим ожиданиям дельта FX в 2026 снизится в 2 раза, если НГД сократятся на 20% г/г (вполне реально), то supply/demand сбалансируется. Короче говоря, потенциал для ослабления рубля накапливается, и от этого риска точно нужно, как минимум, хеджироваться. FX облигации самый лучший вариант, тем более из-за временного спайка в CNY РЕПО доходности по Tier-1 именам стоят выше 7% (я жду 8%+). Пару слов про Иран. Пока писал в субботу пост, уже успели перекрыть и заново открыть Ормузский пролив. Нефтянка второй день на планках. Но я пока не лезу и отыгрываю через более понятный Полюс. Вообще события происходят страшные, конечно. США крепко взялись за очередной раунд выстраивания демократии в нефтедобывающих странах. Про свой портфель. Вообще вижу очень простую аллокацию на 2026, которая может устроить многих неискушенных инвесторов: 1/3 Акции, 1/3 ОФЗ, 1/3 FX бонды. Просто и понятно: бет на геополитику, снижение ставки ЦБ и хеджирование от девала. Но кто-то может заменить ОФЗ на более понятное РЕПО. Я конечно же инвестор искушенный, поэтому у меня 1/3 портфеля это Сбер (более понятной и дешевой истории сейчас на рынке я не вижу), 1/3 агрессивные turnaround ставки в акциях (ХХ, Русагро, Совкомбанк, Новабев) и 1/3 РЕПО, которое уже постепенно идет на покупку CNY. Целюсь на 20-30%+ TR по году

Повторное принятие реальности (Окт-25) Прошлый пост вышел 18 августа на уровне индекса 2,950. Как вы понимаете, последующие события явно пошли по плохому сценарию (индекс -11% so far), и я «почти сразу же отлетел со своим peace-трейдом», пришлось резать плечо и даже уходить до 80% exposure в акциях, на текущий момент такая экспозиция и осталась, остальные 20% - короткие бонды и фонд ликвидности. Оптимистом последние 3,5 года быть непросто. Геополитика. Вторая попытка «предугадывания» политических действий в этом году оказалась неудачной. Скорее это связано с моим стремлением рационализировать все рыночные факторы, в том числе геополитику, при этом, 1) каждая сторона так или иначе преследует свои интересы (даже если это на бумаге для многих выглядит нерационально), 2) ни у кого из нас нет полноты информации, большая часть выводов делается на основе аналитики/мнений неких политических/военных экспертов, у которых «доступ» не сильно больше нашего. Итогом переосмыслений последнего месяца стал вывод о том, что СВО вполне может продолжаться весь следующий год. И попутно карманы российских потребителей еще больше опустеют. Ставка ЦБ. Регулятор в очередной раз напомнил рынку об ошибках «забегания вперед» и выдавил своей риторикой доходности в длинном конце на 15%+. Не ожидаю снижения ставки в октябре, т.к. будет опорное заседание, пересмотр прогнозов, рассуждения об НДС и бюджете, не время пока. В декабре могут дать -100бп, чуть приподняв рынку настроения перед праздниками (как это было в 2024). Ну а дальше сложнее. Если подходить рационально, то «рыночная» часть экономики чувствует себя всё хуже и хуже, новые налоговые инициативы бьют как по потребителям, так и по бизнесу, => «управляемое охлаждение» может быстро обернуться «плановой рецессией» или «отрицательным ростом». Но забавно то, что ЦБ до сих пор за это не отвечает. Им так даже проще будет выполнить свой KPI по инфляции (коммент про то, что НДС в long-term это дезинфляционный фактор звучит как издевка, не правда ли?), да и рубль вполне может остаться в диапазоне 80-90, т.к. импорт еще больше умрёт (новые правила утильсбора + сокращение располагаемых доходов населения). Экономика в рецессии, зато инфляция 4% и стабильность рубля обеспечена, какие вопросы. Акции. Выводы, которые читаются между строк пунктов выше, неутешительные. Акциям будет тяжело ближайшие месяцы, уйти индексу на 2,400 реально. При этом, российский рынок акций это как аналог безумия (это делать одно и то же снова и снова, ожидая иного результата). Всегда дешево (ровно как вечнодорогой S&P 500, но есть нюанс), и каждый раз кажется, что дешевле уже некуда. С другой стороны, циклы все равно отлавливать можно, и с 22 года рынок давал немало шансов заработать. Плюс мы все помним 20 декабря 2024 и что может значить сильный приток ликвидности при мизерном free-float . Поэтому сидеть и пережидать в "надежных" именах типо Сбера, Лука, Тинька и Хедхантера лично мне вполне комфортно. Облигации. Что тут скажешь? Длинный конец ОФЗ 15%+ считаю, что надо брать. Уверен, что текущая коррекция вызвана перелетом ожиданий и загрузкой с плечами спекулянтов, которые не успели вовремя набрать дюрации. Вряд ли длинные деньги режут риски по таким дохам. Можем и 15,5% увидеть, если Минфин начнет засовывать рынку под конец года фиксы, но пока думаю, что ограничатся флоутерами в нужные руки, как в прошлом году. В корпоратах жду расширения спредов, т.к. текущие 100-150бп в Tier-1 это несерьезно. Поэтому из облигаций в портфеле только короток с большим купоном (Ростелек, Евраз, Магнит) и начну подкупать on the run выпуски ОФЗ в длине = сделаю простой barbell в бондовой части. Итог. Сижу в «надежных» акциях на 80%, микс коротких корпов + ликвидность на 20% (половину дам в ОФЗ за октябрь). Где валюта спросите вы? В сейфе) На самом деле уровни по рублю классные, дохи в квази-FX бондах 7%+ тоже отлично. Думаю о том, что часть рублевых корпов можно разменять на валютные, но делать это буду скорее к концу года, не вижу пока смысла спешить и отказываться от таких ставок в рубле.

Очередная развилка в 2025: шансы на «мир» выросли, но акции почти не верят (Часть 2) Итого. Как мне кажется, сегодняшний день и предстоящая неделя определят 90% трэка по рынку до конца года. Если позиция другой стороны и ЕС останется прежней, то я почти сразу отлетаю со своим «peace-трейдом 2.0» (придется резать риск), а рынок впадает в изнуряющий боковик, который проще пересидеть с 60% exposure на акции и ждать весны. Если же нет (пока на уровне веры в рацио) и ЕС таки уломает другую сторону впервые за 3,5 года сесть за стол, то индекс может спокойно унести на 20%+ за август-сентябрь. Я пока делаю сильную для себя ставку на второе, но допускаю, что при отсутствии прогресса придется возвращаться в оборону на ближайшие месяцы. Верим в лучшее, готовимся к худшему, иначе на нашем рынке не заработать.

Очередная развилка в 2025: шансы на «мир» выросли, но акции почти не верят (Часть 1) С прошлого поста прошло 3 месяца, поэтому начну с главного итога моих размышлений последних месяцев – доля в акциях в портфеле сейчас ~120% с прицелом на ближайшие недели (повысил с 70% за прошлую неделю и да, для моего риск-профиля 120% это много). По моим личным ощущениям, рынок довольно слабо запрайсил остановку конфликта в 2025, как и Polymarket, дающий 38% вероятность (в феврале было 75%). И такие ситуации всегда интересны с точки зрения risk/reward. Причины для того, чтобы сейчас держать повышенную долю акций довольно банальны и их две с половиной: 1) мы официально и надолго зашли в цикл смягчения ДКП и 2) снова появилось окно, когда обеим сторонам выгодно закончить конфликт + в уме держу убийственно крепкий рубль, который скорее обречен на девал. Давайте постараюсь кратко описать по каждому пункту что изменилось за последнее время. Про ЦБ. Если коротко описать их задачу, которая была поставлена в 22 году (может в 23), то это «непревращение» РФ в кейс Турции: задавить инфляцию ставкой/выкручиванием макропру и не допустить каскадного ослабления рубля (кто-то до сих пор думает, что девальвация это благо для бюджета и экономики в целом), жертвуя экономическим ростом. Очевидно, что задача была выполнена с запасом, даже рецессии официально нет. И пусть в мандат ЦБ не входит выполнение неких таргетов по экономической активности (например, достижение максимально возможного уровня занятости, как у ФРС), то не думать о том, что реальная ставка в 10%+, мягко говоря, не стимулирует ту самую активность, они не могут. Вдобавок, ЦБ однозначно развернет цикл, если Правительство захочет устроить очередной аттракцион с бюджетным импульсом, что неминуемо приведет к стагфляции. А надо ли это перед осенними выборами в Госдуму в 26 году? Не уверен. Поэтому после выполнения основной своей задаче ЦБ может пойти навстречу Правительству и чуть активнее смягчать ДКУ. Итого следующий год мы будем встречать при ставке 15% с прицелом выйти на 11-12%. Влияние на рынок акций с т.з. ставки дисконтирования понятно, думаю, всем + ряд любителей 20%+ в РЕПО и 18%+ YTM в бондах постепенно осознают, что таких доходностей уже не будет в ближайшие годы, и могут возобновиться притоки в фонды акций, а что это может значить на фоне копеечного фри-флоата мы видели в 2023 году. Про геополитику. Последние недели было очень много шума, иначе поток бесполезных «инсайдов» от Reuters и целого вороха европейских газет назвать нельзя. Я продолжаю придерживаться мнения, что в феврале между РФ и США 90% дорожной карты было согласовано (и встреча на Аляске в этом смысле не стала каким-то прорывом, и уж точно никто там ничего не планировал подписывать). Далее после отказа весной другой стороны при поддержке ЕС, как я понимаю, Трамп решил дать этому тандему «показать себя». За этим последовало 1) продолжение Европой закупок нефти и газа у РФ и отсутствие серьезных санкций, 2) значимое ухудшение ситуации на фронте и во внутренней политике (ситуация с НАБУ), 3) провал попыток надавить на Китай и Индию, 4) Аляска, вызов к директору 2.0 (сегодня) и 22 августа. Итого, за полгода тандем, возглавляемый ЕС, ожидаемо показал свою несостоятельность, а США нашли новые или просто подтвердили старые точки соприкосновения с РФ. Рассуждать о том, кто что отдаст, признает, откуда уйдет и так далее пока бессмысленно, потому что с юридической точки зрения каждый может прикрыться Конституцией, если будет выгоднее продолжать «верить в чудо». А с фактической сильно выгоднее все остановить. Потому что если сейчас не использовать это окно, то следующее представится скорее весной 2026, ведь продвигаться на фронте зимой сильно сложнее (мнение обывателя). Кто-то может сказать, что в феврале ровно также было выгодно все закончить. Да, но тогда у другой стороны была некая иллюзия «СШАзаменителя» в виде ЕС, и эта ставка не оправдалась + были попутно испорчены отношения с США. Идти по тому же пути во второй раз с еще более слабой позицией кажется нерационально.

Поход за журавлем Прошло два месяца с последнего поста, при этом показательно, что сделок за это время я не делал, может поэтому и не было смысла лишний раз шуметь в эфире. Рынок довольно круто сходил вниз, и последний месяц безжалостно пилит трейдеров в боковике. На текущий день надеждой для всех является Стамбул с кучей символизмов. Пока писал пост, все сливы от Reuters оказались фейком, а заявления переговорщиков говорят о каком-то прогрессе, и рынок лихо развернуло. Тем не менее, основную мысль, которую я хотел донести в посте, по сути не изменилась. Прошлый пост назывался синица в руках как олицетворение рациональности и согласия со всеобъемлющей «сделкой», которую США выдали в руки нашей стороне (Крым, Арктика и так далее). И все шло туда, куда все инвесторы (и не только) мечтают прийти уже 3 года. Но дальше, как мне кажется, обе стороны постепенно осознали «мягкость» Трампа. Свои обещания он не выполнил, на каждую из сторон никакого реального давления не оказал (по крайней мере на сегодня со стороны это выглядит именно так). А поэтому статус-кво продолжил сохраняться, потому что в отсутствии Трампа это, к сожалению, выгодно обеим сторонам. В итоге, фондовому рынку пришлось признать реальность и схлопнуть всю накопленную премию с начала года. И каждый из лидеров, судя по всему, решил продолжать идти за собственным журавлём (читай выполнением собственной конституции). В этой новостной мясорубке я решил не делать с портфелем ничего, поскольку торговля в боковике вообще не мой профиль. При этом за пару месяцев даже не появилось хотя бы одной новой вменяемой идеи на нашем рынке (не покупать же ВТБ под липовые дивы). Поэтому на сейчас в акциях лишь 50% (ХХ, Яндекс, банки без ВТБ, Сургут-п), остальное примерно поровну между короткими бондами, РЕПО и замещайками. По идее оптимальный разброс сегодня выглядит как по 30% РЕПО/акции/FX или РЕПО/FX по 50% для более консервативных. Основная проблема в том, что Трамп добавляет элемент непредсказуемости, и в какой-то момент неожиданно может надавить на одну из сторон так, что придется соглашаться (скорее, не на нашу), и тогда надо быть в акциях + дивидендный сезон + низкий free float + мифические нерезы, все это вы прекрасно знаете и без меня. Но пока мы явно не там, знаков лично я не вижу. Рынок остается sentiment driven, фундаментал пока не работает. Второе как раз может и хорошо, потому что он тоже ухудшается: EPS в нефтегазе упадут и сильно, EPS банков в лучшем случае флэт, а это уже 70% индекса, по ХХ и другим IT видно, что и там рост замедляется. Частично помочь развернуться может снижение ставки и ослабление рубля, но пока ни то, ни другое не на повестке из-за структурных изменений, часть из которых может уйти только с остановкой СВО и снятием санкций. Поэтому добавить оптимизма к текущей обстановке довольно сложно. Сидим, наблюдаем, анализируем и ждем, благо любой fixed income сейчас дает много, а рынок акций не выглядит дорогим. Но пока, к сожалению, мы идем не туда, и Стамбул выглядит больше как представление для Трампа, а не реальной попыткой закончить конфликт. Буду рад ошибаться и надеяться на позитивную для нас непредсказуемость Трампа.

Синица в руках Постараюсь коротко объяснить свою логику, почему сейчас рынок нам дает очередной шанс, «купить, пока не выросло». Дисклеймер: я не военный/политический эксперт, просто рассуждения о том, почему я нарастил лонг акций/офз. Начнем со среза мнений. По моей выборке мнений, которые удалось собрать за вчера/сегодня, ~75% участников рынка не верят в то, что мы согласимся на 30д перемирие. Positioning рынка, исходя из движений на текущий момент, тоже вниз. То есть прайсинг того, что мы слетаем с мирного трека уже идет (см. картинку выше). Дальше по блокам. Смена риторики. С момента визита З. в Белый Дом прошло 2 недели. Только совсем упертые в статусе-кво люди скажут, что с тех пор ничего не изменилось. От требований гарантий безопасности и отказа от сделки мы пришли к тому, что на столе 30д перемирие и комменты про то, что другой стороне придется идти на территориальные уступки. Страны ЕС и Урсула как-то бодро поприветствовали возможное перемирие, что явно не бьется с их комментами недельной давности. Курская область. Без комментариев, вы все сами видите и читаете новости. Уже нет иллюзий на тему того, является ли это предметом для торга для каких-то обменов. Наша сторона. Никаких ястребиных комментариев, все сводится к «давайте посмотрим». Явно есть понимание, что о важнейшем шаге должен объявить ВВП (и, видимо, совместно с Трампом). Закрытые двери и «мяч на стороне РФ». У меня стойкое ощущение, что Трамп с ВВП договорились о контурах урегулирования еще в феврале, поэтому Трамп так уверен в своих высказываниях о том, что с Россией не будет проблем. И главное. Говорить о том, что мяч на стороне РФ фактически означает переложить на нас (и лично ВВП) ответственность за отказ. Я не думаю, что Трамп стал бы кидаться такими заявлениями, не убедившись заранее в положительном ответе. Рацио. Отказ от перемирия явно повлечет за собой ястребиную риторику Трампа (и автоматом ЕС), новые санкции и навешивание ярлыка «недоговороспособных». При этом другая сторона вполне может на этом выехать и получить еще больше помощи, что повлечет за собой продолжение статуса-кво надолго без ощущения того, что будут какие-то успехи в будущем. Перемирие автоматом открывает дорогу на урегулирование, частичное снятие санкций, смену настроений, перезапуск рыночной экономики и так далее. Можно долго еще расписывать варианты, рассуждать о Минск-3, договорнички и обсуждать кто там и что нарушит в случае перемирия. Да, это долгий и тяжелый процесс, и никакого окончательного "мира" завтра не будет. Но сейчас на столе РЕАЛЬНОЕ предложение, которое можно принять с очень сильных позиций (сильнее Стамбула), и я думаю, что об этом будет объявлено на этой неделе. Да, можно навесить что-то еще сверху, продолжать торговаться, но уже с точки перемирия. Я ставлю свои деньги на этот сценарий, поэтому это не рассуждения в воздух, «шкура в игре». Если услышим твердое и четкое «нет», безжалостно режем убытки и будем думать, что делать дальше.

Российский рынок прямо сейчас Подходим к очередной локальной точке невозврата. Не люблю такие выражения, но после вчерашних событий и правда видится бинарный исход. Либо с нашей стороны будет принципиальное "да" и индекс тащат на 3500 (пока ставлю на это, позже объясню логику), либо "нет" и мы уходим ниже 3000 и все это в ближайшие дни P.S. если хотите стащить картинку, упоминайте канал🤝

1) Росбанк выпал из санкционных листов UK 2) Трамп грозит ввести жесточайшие банковские санкции на РФ Это имеется в виду вернуть Росбанк в OFSI лист? (шутка) Или есть что-то страшнее SDN и отключения от SWIFT?

Включение для тех, кто уже в баре/отдыхает/с семьей или еще как-то плодотворно проводит вечер пятницы. Предлагаю по существу обменяться мнениями в комментариях За последний час все те, кто до сих пор на деске, наблюдали за очередной "историей на наших глазах" Советую вам посмотреть это в оригинале (как пример https://youtu.be/hZrYHvE8mcM?si=798LrUXx_dVyfI4Q), с приходом Трампа начался настоящий риал-политик Уже пособирал мнения как это повлияет на РФ рынок, на удивление разделились 50/50 (но выборка пока небольшая) Мне кажется, что в моменте все те, кто не верили в мир изначально, сейчас ликуют. Мол, ну вот видите, З. не хочет мира, сделки нет, все откладывается. И для них терминальная вероятность мира (когда iMOEX уже будет 4,500 условно) резко снизилась. Окей. Посмотрим на это с другой стороны. Если окончательный "мир" сдвигается вправо (а оно так может показаться), то после сегодняшних событий, как ни странно, сильно вырастают вероятности наступления шагов, которые к этому миру приведут через принуждение, например: - Раскрутка расследований по факту мошенничества и растраты помощи сильно ускорится (уверен, увидим уже в ближайшие недели) - Помощь США полностью сократится (скорее нет, но разговоры пойдут) - Все больше сомневающихся лидеров появится в ЕС, которые явно не захотят садиться в одну лодку с З., ибо впереди как минимум 4 года потенциальных пошлин и "нормальные" отношения с США в приоритете, т.к. любая геополитика так или иначе сводится к геоэкономике Прайсит ли рынок сейчас встречу двух президентов, и на сколько он переставится на этом? Вроде не похоже. Но, при этом на рынке невооруженным глазом видна невероятная жадность. Любые заголовки (такое ощущение, что торгует ИИ) с намеками на позитив выносят наверх, и аналогично в обратную сторону. Есть ощущение, что любая коррекция рассматривается "умными деньгами" как повод докупить, чтобы не выглядеть глупо на фоне более активных конкурентов в конце года. Локально продают скорее те, кто пропустил почти весь рост и пытается догнаться за счет плеч на окончании "сезона позитивных хэдлайнов", но после 13 февраля это сделать уже сложно, и на любые 2-3% минуса по рынку такие прыгуны дергают стоп-кран Пока не писал посты больше обычного для себя спекулировал и планомерно добавлял ОФЗ. На сейчас акции и ОФЗ где-то 60/40. В акциях ХХ и СБЕР основные позиции (по 30%) + следом БСП, Совкомбанк, ТБанк примерно в равных долях. Добавлял на просадке Х5 и Юнипро. ВТБ, ММК и Ростелеком удалось сдать почти на хаях рынка (повезло)

Пару слов про ЦБ в пятницу 1) Умные люди из Sber CIB считают индекс жесткости риторики ЦБ. Видим, что предсказательная сила у него какая-то есть. Хотя, по личным ощущениям, ЦБ звучал жестче, чем в декабре, но anyway. Тренд явно вниз. 2) Удалось пообщаться с другими умными людьми, которые подтвердили гипотезу о том, что в ОФЗ-фиксах крупные участники рынка в сильном недовесе, длинную дюрацию не брал практически никто, а после ЦБ в пятницу и подавно 3) Те, кто давно на рынке, понимают, что в пятницу был типичный для ЦБ overshooting. Когда надо остудить пыл + не давать каких-либо обнадеживающих комментариев, пока переговорный процесс только начался. И они будут тянуть с этим до последнего, а потом начнется каскад снижений ставок, чтобы экономика успела впитать в себя рост и сгладить негативный эффект от неминуемого, по моему мнению, сокращения бюджетного импульса и других структурных изменений. Невключение перемирия в базовый прогноз самим ЦБ = резкая смена ДКП при его наступлении 4) Инверсия доходностей (3Y-10Y например) уже случилась и активно набирает обратный ход. История что в США, что в РФ говорит о том, что цикл снижения ставок близок Вместо вывода. ОФЗ обречены на разворот

💥🇷🇺 #россия #санкции #swift #банки Слухи: в Минфине США готовят список из двух десятков российских банков, которые переподключат к системе SWIFT и разрешат полный спектр операций, что может стать важным шагом на пути к нормализации финансовых отношений между США и РФ

Помимо облегчения жизни и увеличения экономической активности это ОЧЕНЬ жирный аргумент за то, чтобы на 25 год иметь существенный exposure на банки. В портфеле СБЕР/ВТБ/ТБанк основные доли, Совком и БСП также присутствуют

Game changer #2 - дообуваемся Во вторник рынок дождался «заветного» звонка и сразу переставился на 3200 по индексу, ОФЗ вернулись на декабрьский вынос после ЦБ. Думаю, некоторые (не многие) скептики уже понимают, как быстро может двигаться цепочка геополитических событий (признаюсь, я такой прыти от Трампа не ожидал, но успел «дообуться» по ходу). Если вы ждете фотку Трампа на параде в Москве или запуск swift в госбанках, чтобы точно начать покупать, это с 90% вероятностью будет сделано на 4000+ по индексу Мосбиржи. Чем быстрее произойдет осознание того, что поезд тронулся и набирает обороты очень быстро, тем больший апсайд получится забрать. Сразу оговорюсь, если вы не верите в «мир» (для каждого он свой, пусть будет остановка огня), то эти все рассуждения смысла не имеют, и вам проще сидеть в LQDT, коротких рублевых бондах и замещайках. По разговорам с умными людьми за последние недели я делаю вывод, что оооочень немногие участники рынка в достаточной степени набрали риска, поэтому по мере дальнейшего роста желание не оказаться крайними будет все больше, и они будут вынуждены набирать, причем быстро. Я сильно переоценил степень FOMO в январе (а обзор ЦБ по рынкам за декабрь это подтвердил). Оказывается, оно и близко не началось. Но я настоятельно советую вам посмотреть, что происходит с индексом WIG Ukraine в Польше и госбондами, а также outperformance немецкого DAX vs S&P 500 и остальными индексами ЕС (которые тоже хаи обновляют, несмотря на торговые войны, цены на газ и прочие макропроблемы). По своему портфелю. Во вторник добирал СБЕР, Яндекс, Хедхантер, ТБанк не наращивал. Перекрестившись, сильно влез в ВТБ (когда-то эта палка должна стрельнуть), и, само собой, активно набираю ОФЗ (середина + немного длины). Из менее очевидных были взяты Совкомбанк и Ростелеком взамен Аэрофлоту. Подавляющая часть портфеля банки, каждый по-своему хорош, но в ВТБ надолго задерживаться не планирую. Любой откат по рынку для меня = возможность докупать. Вероятность на «переворот стола» третьей стороной, «провокации» и т.д. остается, но уже не более 10% по ощущениям. Hawkish риторика ЦБ сегодня тоже 10% вероятности. Поэтому пока без плечей, хотя в этом году как будто “trend is your friend” > “leverage kills”, каждый решает сам.

Аэрофлот показал годовую прибыль по РСБУ впервые с 2019 года (и положительную OI впервые с 2016). Круто, ждем МСФО (+ Россия и Победа) Ходят слухи о том, что могут заплатить дивы. Буду очень рад, т.к. сижу в позе. Однако для меня пока открыты 2 вопроса: 1) платили раньше от МСФО 50%, хотя в дивполитике 25%. Как будет в этот раз (в 2017 заплатили из РСБУ)? 2) СЧА по РСБУ до сих пор отрицательные, формально не дают возможность заплатить дивы. Со слов компании (не проверял пока) это как-то можно обойти, ссылаясь на какую-то поправку, мол наличие прибыли по РСБУ важнее. Ну ок, госкомпания, всякое может быть, посмотрим. В любом случае даже если дать всю ЧП по РСБУ на дивы это 8-9%, маловато для текущего рынка. В общем отчету точно да, по дивам без иллюзий. Продолжаю держать.

А оттоки из фондов ликвидности (=непременные притоки в акции) точно с нами в одной комнате? Или люди просто внезапно вспомнили о списании налогов за 24 год? На самом деле дальше будет только хуже, т.к. все больше людей будет понимать бессмысленность коротких депозитов, мастер-счетов, копилок и прочего, когда есть такой инструмент. Копить деньги в условном LQDT для крупных покупок (не акций) вполне ок. Особенно, если пользоваться брокером вашего основного банка и моментально гонять деньги без комиссий. Дискуссионная тема, но микроструктура рынка это вещь явно не такая простая, как нам может показаться на первый взгляд. По крайней мере daily корреляции между мега-оттоком, про который сегодня все написали, и рынком акций лично я не вижу.

⚡️Трамп заявил, что не беседовал с Путиным по поводу авиакатастрофы в Вашингтоне, фактически намекнув на то, что был контакт по другому вопросу - Ночной кортеж в Кремль - Найм людей в закрытые аэропорты - Оговорки Трампа на пресс-конференции Представляю, как подобные вещи последних дней будоражат умы тех, кто по уши в лонгах российских акций Потом мы все обязательно сложим этот пазл, а сел-сайд каналы задним числом вам расскажут, когда надо было покупать Но пока это просто confirmation bias для тех, кому хочется скрасить ожидание начала целой череды "настоящих" событий Мое мнение после таких "новостей" не меняется. Я структурно в хорошем лонге акций на 2025, но тактически могут быть и обязательно будут моменты, когда имеет смысл сократить/нарастить риски.