Era Global

🏭 Intel привлекла 20 b$: рынок снова готов финансировать foundry-разворот Intel провела одно из крупнейших размещений акций в секторе полупроводников: компания продала более 210 млн акций по 95$ за штуку и привлекла около 20 b$. Ожидаемая чистая сумма за вычетом комиссий и расходов — примерно 19,7 b$. Изначально Intel планировала привлечь 15 b$, но из-за сильного спроса инвесторов увеличила размер размещения до 20 b$. Андеррайтеры также получили 30-дневный опцион на покупку ещё до 31,6 млн акций. Формально это разводнение для акционеров. Цена размещения составила 95$ за акцию, что было ниже предыдущего закрытия. После первых сообщений о сделке акции снижались более чем на 4%. Но реакция рынка не выглядит панической с учётом того, что Intel с начала года почти утроила котировки. На таком росте выпуск акций — логичный способ профинансировать капиталоёмкий бизнес без резкого ухудшения баланса. 🏗 Главная цель — многострадальный foundry-бизнес Intel указала, что деньги нужны для общекорпоративных целей, включая капекс и оборотный капитал. Компания финансирует рост в направлениях ИИ-вычислений, physical AI, заказных чипов, упаковки и производства пластин для внешних клиентов. Intel пытается не просто восстановить старый бизнес процессоров, а стать полноценным контрактным производителем чипов и конкурентом TSMC. Для этого нужны заводы, упаковка, новые техпроцессы и внешние клиенты — всё это требует десятков миллиардов долларов. В июле компания также повысила прогноз CapEx на 2026 год с 18 b$ до 20 b$, а UBS считает, что расходы могут вырасти до 28–30 b$ в 2027 году и примерно до 40 b$ в 2028–2029 годах. 💰 Почему инвесторы дали деньги Ключевой аргумент — улучшение восприятия дорожной карты foundry-бизнеса. Например, UBS считает, что размещение снимает навес неопределённости по финансированию и позволяет Intel продолжить строительство foundry-бизнеса. Ожидается, что будущие сделки с внешними клиентами могут сопровождаться предоплатами и финансовыми обязательствами. Из подтверждённого: foundry-подразделение Intel уже привлекло Tesla в качестве клиента на техпроцесс 14A. Также вырос оптимизм по Apple после заявления Дональда Трампа, что Apple будет производить процессоры вместе с Intel, но сами Apple и Intel это не подтвердили. 🏛 Политический фактор тоже остаётся Администрация Трампа не участвовала в размещении, но одобрила его. Министр торговли Говард Латник, как сообщается, дал CEO Intel Лип-Бу Тану согласие на сделку. При этом государственная доля в Intel до размещения составляла 9,9%, и теперь она будет размыта. 📌 Итог К Intel вопросов нет. Компания очень долго находилась в бедственном положении и сильно нарастила долг. Сейчас её капитализация выросла, а уверенности в том, что ИИ-бум продлится долго, нет. Надо пользоваться моментом и собирать деньги на свой foundry-бизнес, который генерирует убытки. Для текущих акционеров это означает разводнение, но небольшое — менее 5%. Позитив в том, что баланс становится крепче, риск нехватки капитала снижается, а сильный спрос на размещение показывает, что рынок снова готов финансировать foundry-разворот Intel. Правда, фундаментальные проблемы компании от этого никуда не деваются. 20 b$ дают Intel время и финансовую подушку, но не гарантируют, что план сработает. Ей нужно доказать, что внешний спрос на её производство действительно есть, а foundry-бизнес сможет стать не политическим проектом, а экономически жизнеспособной моделью. Пока подтверждений этому весьма немного, а котировки растут вслед за спросом на CPU со стороны ЦОД. В целом допка по хаям — это нормальная практика. Если рынок рисует такую оценку, то компаниям нужно не привлекать долг, а пользоваться жадностью инвесторов и продавать им акции небольшими долями, чтобы не распугать. А потом на падении можно будет компенсировать размытие байбеком.

🇺🇸 Инфляция в США замедлилась, но проблемы будут осенью Июльская инфляция в США вышла мягче, чем опасался рынок. Индекс потребительских цен вырос всего на 0,1% м/м после снижения на 0,4% в июне, а годовая инфляция замедлилась до 3,4% против 3,5% месяцем ранее. Базовая инфляция без учёта еды и энергии выросла на 0,2% м/м и замедлилась до 2,5% г/г. То есть в итоге нефтяной шок пока не превратился в широкое ускорение цен по всей экономике. Главный вклад в месячный рост CPI снова дала аренда жилья: индекс вырос на 0,1% м/м и обеспечил примерно две трети общего повышения. Еда подорожала всего на 0,1% м/м, а продукты для дома даже подешевели на 0,1%. Энергия, наоборот, помогла инфляции замедлиться. Индекс упал на 1,5% м/м, бензин — на 2,9% м/м. Но проблема в том, что год к году энергия всё ещё сильно выше: общий энергетический индекс — +14,7% г/г, бензин — +24,6% г/г. То есть цены отступили от пиков, но не вернулись к нормальному уровню. Для ФРС это временное облегчение. 📊 Реакция рынка Рынок воспринял CPI как аргумент против повышения ставки в сентябре и октябре. Вероятность повышения ставки на сентябрьском заседании снизилась примерно до 30% против 48% днём ранее. Вероятность повышения ставки в октябре снизилась до 45%. Акции отреагировали спокойно, доллар ослаб, доходности трежерис снизились. Позже появился ещё один мягкий сигнал — индекс цен производителей в июле не изменился м/м, хотя рынок ждал роста на 0,2%. Это дополнительно снижает риск немедленного ужесточения политики. С одной стороны, текущий набор данных снижает вероятность повышения ставки уже в сентябре: инфляция мягче, PPI спокойный, рынок труда слабее ожиданий. С другой стороны, цены на топливо продолжат расти, пока пролив не откроется. Ощущение, что лучше бы нефть уже улетела на 120$, Трамп получил бы удар по инфляции и быстро свернул всю историю с Ираном. Вместо этого он получает сигналы: нефть на терпимых уровнях, инфляция кое-как держится, рынок растёт — можно продолжать. И так уже несколько месяцев подряд. 📌 Итог Отчёт по инфляции за июль снижает риск немедленного повышения ставки и поддерживает акции роста, криптовалюту и другие дорогие активы, чувствительные к доходностям. Но чем дольше пролив закрыт, тем более неизбежным будет повышение ставки ФРС. Рынок игнорирует этот риск, а зря. Мы начали сокращение в спекулятивном портфеле после роста рынка и всё больше опасаемся отката на фоне повышения ставки осенью.

🍎 Apple (AAPL): рынок испугался прогноза Apple — один из крупнейших производителей потребительской электроники и цифровых сервисов. 📊 Q3 FY2026 ▪️ Выручка — 109,42 b$ (+16,4% г/г), незначительно выше ожиданий. ▪️ GAAP EPS — 2,02$ (+29% г/г), выше ожиданий на 6,9%. ▪️ Валовая маржа — 50,1% против 46,5% годом ранее. ▪️ Валовая маржа без эффекта возврата тарифов — около 48,1%. Apple показала двузначный рост в iPhone, Mac и сервисах, а также во всех географических сегментах. Но акции после отчёта упали. Прогноз оказался слабее консенсуса, а менеджмент предупредил об усилении ограничений поставок и дальнейшем давлении стоимости памяти. 🧩 Продукты ▪️ iPhone — 54,25 b$ (+21,7% г/г), примерно на 1,2% выше ожиданий. Рост поддержал спрос на линейку iPhone 17, особенно на базовый iPhone 17 и iPhone 17 Pro Max. По словам менеджмента, iPhone установил рекорд июньского квартала по выручке и числу обновлений устройств. ▪️ Mac — 10,35 b$ (+28,7% г/г), примерно на 20% выше ожиданий. Самый сильный результат внутри продуктовой линейки. Рост обеспечили MacBook Pro и новый MacBook Neo. Менеджмент отметил высокий спрос на развитых и развивающихся рынках, включая рекорд в Китае. ▪️ iPad — 6,19 b$ (−5,9% г/г), примерно на 10% ниже ожиданий. Давит высокая база прошлого года после запуска iPad с A16. ▪️ Носимые устройства, товары для дома и аксессуары — 7,88 b$ (+6,5% г/г), около ожиданий. Рост поддержали Apple Watch и аксессуары. ▪️ Сервисы — 30,74 b$ (+12,1% г/г), на 2% ниже ожиданий. Давили валютный фактор, слабость мобильных игр в App Store и изменения правил App Store в отдельных странах. 🌍 География ▪️ Америка — 45,78 b$ (+11,1% г/г). ▪️ Европа — 29,40 b$ (+22,4% г/г). ▪️ Большой Китай — 18,82 b$ (+22,4% г/г), на 4% ниже ожиданий. ▪️ Япония — 6,55 b$ (+13,4% г/г). ▪️ Остальная Азия — 8,87 b$ (+15,6% г/г). Apple выиграла от «премиализации» смартфонов. В Counterpoint отметили, что мировая выручка рынка смартфонов в Q2 выросла на 7% г/г, а Apple заняла рекордные 49% выручки рынка. То есть рынок смартфонов растёт уже не столько за счёт количества проданных устройств, сколько за счёт цены и спроса на флагманские модели. Но этот же фактор создаёт риск. Стоимость памяти резко растёт, и Apple уже вынуждена поднимать цены. Тим Кук назвал ситуацию с памятью «столетним наводнением» по масштабу скачка цен. Пока Apple частично компенсирует это запасами и снижением стоимости других компонентов, но после сентября этот эффект должен ослабнуть. 📮 Прогноз На Q4 FY2026 Apple ждёт: ▪️ Рост выручки — на 9–11% г/г против ожиданий рынка около 12,1%. ▪️ Рост iPhone — средними двузначными темпами г/г. ▪️ Рост сервисов — примерно как в Q3 после корректировки на валютный фактор. ▪️ Валовая маржа — 47–48%, включая около 1 п.п. пользы от возврата тарифов. Главный негатив прогноза — ограничения поставок. Они должны заметно усилиться в сентябрьском квартале и затронуть iPhone, Mac и iPad. Менеджмент объясняет это не слабостью поставщиков, а тем, что спрос на iPhone и Mac оказался выше прогноза, а гибкость цепочки поставок сейчас ниже обычной. 📌 Итог Отчёт сильный: iPhone и Mac растут двузначными темпами, установленная база устройств и платные подписки снова на максимумах. Акции выросли почти на 20% за три месяца до отчёта, но отчёт не снял главные вопросы: сервисы замедляются, Китай хотя и восстанавливается, но остаётся ниже ожиданий, память дорожает, а поставки ограничены. Apple остаётся сверхкачественным бизнесом, но премия около 20–25% к среднеисторическим мультипликаторам не обоснована — нет соответствующего роста выручки и EPS. Зачем покупать историю с темпами роста EPS около 10% по оценке в 32 FWD P/E — неясно.

☁️ Microsoft (MSFT): Azure ускорился, а рекордный капекс пока не сломал денежный поток Microsoft — крупнейший мировой поставщик корпоративного программного обеспечения, облачной инфраструктуры и ИИ-решений. 📊 Q4 FY2026 ▪️ Выручка — 90,0 b$ (+18% г/г), на 3% выше ожиданий. ▪️ Скорр. EPS — 4,74$ (+23% г/г), на 12% выше ожиданий. ▪️ Операционная прибыль — 40,6 b$ (+18% г/г). ▪️ Операционный денежный поток — 55,4 b$ (+30% г/г). ▪️ FCF — 19,6 b$ (−24% г/г). ▪️ Денежные капитальные затраты на основные средства выросли более чем в два раза, до 35,8 b$. Квартал оказался заметно сильнее ожиданий. Главным сюрпризом стало ускорение Azure до 43% г/г, тогда как рынок опасался, что огромные инвестиции в дата-центры и чипы пока не дают сопоставимой отдачи. После отчёта капитализация компании за день увеличилась на полтриллиона долларов. Важно, что скорректированные показатели Microsoft исключают только влияние инвестиций в OpenAI, но не переоценку Anthropic. Даже после очистки от перечисленных разовых факторов компания всё равно превысила собственный прогноз по выручке, операционной прибыли и EPS. Отдельно инвестиции в OpenAI принесли Microsoft в квартале прибыль около 480 m$, или 0,07$ на акцию, тогда как годом ранее они сформировали убыток 1,58 b$, или 0,21$ на акцию. Поэтому рост GAAP EPS на 32% выглядит сильнее динамики базового бизнеса. 🧩 Сегменты ▪️ Productivity and Business Processes — 37,85 b$ (+14% г/г). ▪️ Intelligent Cloud — 39,31 b$ (+32% г/г). Главный драйвер отчёта. Выручка сегмента оказалась выше консенсуса на 3%, а Azure и другие облачные сервисы выросли на 43% г/г. Microsoft объяснила ускорение быстрым вводом новых мощностей и ростом эффективности уже установленной инфраструктуры. По итогам всего FY2026 выручка Azure впервые превысила 100 b$, увеличившись на 41%, а Microsoft Cloud принесла более 214 b$ (+27%). ▪️ More Personal Computing — 12,85 b$ (−4% г/г). 🏗 Капекс остаётся главным риском Microsoft потратила 41 b$ на капекс за квартал. Около двух третей пришлось на активы с коротким сроком службы — прежде всего CPU и GPU. Денежные расходы на основные средства составили 35,8 b$, ещё 5,6 b$ пришлось на финансовую аренду преимущественно крупных площадок под дата-центры. Несмотря на рост операционного денежного потока на 30%, FCF составил лишь 19,6 b$. В Q1 FY2027 компания ожидает капекс свыше 50 b$, а за весь FY2027 инвестиции должны снова вырасти г/г. 🤖 ИИ Microsoft 365 Copilot превысил 30 млн платных лицензий, GitHub Copilot достиг 50 млн пользователей, а производительность инфраструктуры для Copilot с начала года выросла в четыре раза. Компания монетизирует ИИ одновременно через облачные вычисления, корпоративное ПО, инструменты разработчиков, безопасность и приложения. 📮 Прогноз на Q1 FY2027 ▪️ Выручка — 89,85–90,95 b$ (+16–17% г/г), середина диапазона немного выше консенсуса. ▪️ Себестоимость — 29,6–29,8 b$ (+23–24%). ▪️ Операционные расходы — 16,8–16,9 b$ (+7–8%). ▪️ Операционная маржа — примерно без изменений г/г. На весь FY2027 Microsoft ожидает двузначный рост выручки и операционной прибыли. Операционная маржа должна снизиться менее чем на 1 п.п., а FCF — остаться положительным, несмотря на дальнейший рост инвестиций. 📌 Итог Azure ускорился до 43%, прогноз предполагает дальнейшее ускорение до 45%, Copilot набирает платную аудиторию. Главный вопрос инвесткейса не в наличии спроса — он очевидно превышает предложение. Вопрос в доходности огромных вложений: капекс уже достиг 41 b$ за квартал и продолжит расти в FY2027, одновременно оказывая давление на валовую маржу и FCF. В сравнении с конкурентами MSFT — единственная компания, которая не повысила прогноз по капексу. Да и в целом FCF выглядит очень прилично на фоне Google, где он ушёл в минус. Это стало одним из драйверов роста после отчёта. 🔎 Продолжение по ссылке

☁️ Amazon (AMZN): AWS снова ускоряется, но AI-инвестиции съедают FCF Amazon — крупнейшая e-commerce и облачная компания. 📊 Q2 2026 ▪️ Выручка — 200,61 b$ (+20% г/г), на 2% выше ожиданий. ▪️ GAAP EPS — 5,75$ (рост в 3,4 раза г/г), выше ожиданий в три раза. ▪️ Операционная прибыль — 27,46 b$ (+43% г/г). ▪️ Операционная маржа — 13,7% против 11,4% годом ранее. ▪️ FCF за 12 месяцев — −7,6 b$ против +18,2 b$ годом ранее. Во втором квартале Amazon получила 53,4 b$ доналогового внереализационного дохода, в основном от инвестиций в Anthropic. Простыми словами — переоценка доли в Anthropic значительно увеличила ЧП компании. Поэтому для оценки бизнеса важнее смотреть на операционную прибыль и денежный поток. Главный негатив — FCF ушёл в минус из-за капитальных расходов. За 12 месяцев покупки основных средств за вычетом поступлений выросли до 169 b$ (+64% г/г). Amazon связывает это с инвестициями в ИИ. 🧩 Сегменты ▪️ North America: выручка — 116,18 b$ (+16% г/г), операционная прибыль — 9,12 b$ (+21% г/г), маржа — 7,9% против 7,5% годом ранее. Северная Америка продолжает улучшаться за счёт скорости доставки, роста Prime, оптимизации логистики и рекламы. Amazon доставила более чем на 40% больше товаров в тот же день или за ночь в первом полугодии, а направление Grocery и товары повседневного спроса растут быстрее остального бизнеса. ▪️ International: выручка — 42,20 b$ (+15% г/г), операционная прибыль — 1,72 b$ (+15% г/г), маржа — 4,1%, на уровне прошлого года. ▪️ AWS: выручка — 42,23 b$ (+37% г/г), операционная прибыль — 16,62 b$ (+64% г/г), маржа — 39,4% против 32,9% годом ранее. Это главный позитив отчёта. AWS показал самый быстрый рост за 18 кварталов и ускорился с +28% в Q1 до +37% в Q2. Менеджмент также сообщил, что годовая выручка как AI-направления, так и чипового бизнеса превысила 25 b$, а оба направления растут трёхзначными темпами. 🧩 Выручка по направлениям ▪️ Онлайн-магазины — 70,43 b$ (+15% г/г). ▪️ Физические магазины — 5,79 b$ (+4% г/г). ▪️ Сервисы сторонних продавцов — 46,78 b$ (+16% г/г). ▪️ Реклама — 19,81 b$ (+26% г/г). ▪️ Подписки — 13,73 b$ (+12% г/г). ▪️ AWS — 42,23 b$ (+37% г/г). ▪️ Прочее — 1,83 b$ (+22% г/г). 🏗 Капексы больше не так страшны Компания повысила прогноз капитальных расходов на 2026 год примерно до 220 b$ против прежних 200 b$. Причина — инвестиции в AWS, генеративный ИИ и рост стоимости памяти. Менеджмент утверждает, что значительная часть мощностей 2027 года уже зарезервирована, а спрос на 2028 год тоже выглядит сильным. Позитив в том, что рынок начал видеть: AI-нагрузки в AWS не разрушают маржу. AWS ускоряется, маржа выросла почти до 40%, а бэклог достиг 496 b$ и растёт трёхзначными темпами г/г. Негатив — денежный поток. Пока дата-центры строятся быстрее, чем начинают полностью монетизироваться, FCF будет под давлением. 📮 Прогноз На Q3 2026 Amazon ждёт: ▪️ Выручку — 197–202 b$, середина диапазона примерно на 2% ниже консенсуса. ▪️ Рост выручки — на 9–12% г/г. Слабость прогноза по выручке частично техническая: Prime Day в 2026 году пришёлся на Q2, а в 2025 году был в Q3. Без этого эффекта рост Q3 был бы почти на 400 б.п. выше. 📌 Итог Отчёт сильный: выручка выше ожиданий, операционная прибыль резко выросла, AWS ускорился до +37%, а ритейл продолжает улучшать логистику и маржу. 🔎 Продолжение по ссылке

​​👕 Тарифы США: для производителей одежды худший сценарий не реализовался Администрация Трампа заменила прекратившие действие пошлины, введённые на основании IEEPA, новым тарифным режимом по разделу 301 Закона о торговле. Импорт из 60 крупнейших торговых партнёров США, на которые приходится 99,4% поставок в страну, облагается дополнительной пошлиной в размере 10% или 12,5%. Ставка 10% установлена, в частности, для Бангладеш, Камбоджи, Индонезии, Малайзии, Индии, Мексики и Великобритании. Для остальных стран, включая Китай и Вьетнам, применяется ставка 12,5%. Для ЕС и Тайваня совокупная ставка с учётом базовой пошлины ограничена 10%, а для Японии, Южной Кореи и Швейцарии — 12,5%. Часть сырья, продовольствия, энергоносителей и других товаров получила исключения. 😮‍💨 Облегчение? Для производителей одежды и обуви это не отмена тарифной нагрузки, а прежде всего снижение неопределённости и устранение наиболее негативных сценариев, которые компании закладывали в прогнозы. Levi Strauss, например, формировала гайденс на 2026 год исходя из сохранения дополнительных пошлин в размере 30% на импорт из Китая и 20% на товары из остальных стран. Новые ставки заметно ниже этих предположений, поэтому фактическое давление на себестоимость и маржу может оказаться меньше заложенного в прогнозе, что приведёт к росту фин. показателей по итогам года. Nike исходила из пошлины 10% до конца июля с последующим повышением до 15%. Ставки 10–12,5% также выглядят немного лучше этого сценария, хотя менеджмент подчёркивает, что тарифы продолжат давить на расходы. При этом полученное в четвёртом квартале возмещение ранее уплаченных IEEPA-пошлин на $986 млн является разовым эффектом и не отражает нормальную рентабельность бизнеса. ⚠️ Риски всё равно сохраняются Перенос производства и поиск новых поставщиков требуют времени и могут нарушать сроки поставок. Например, у RH объём отложенных и специальных заказов оказался на $75 млн выше прошлогоднего уровня преимущественно из-за перестройки цепочки поставок, связанной с тарифами. 📌 Итог Основные бенефициары — производители одежды, которые были сильно завязаны на тарифах, так как их поставки шли из Китая и стран Юго-Восточной Азии, обложенных повышенной налоговой нагрузкой. К этой же группе компаний относятся: ▪️ Производители товаров для дома. ▪️ Производители игрушек. ▪️ Производители бытовой электроники. ▪️ Продуктовые магазины. ▪️ Автопром. ▪️ Логистика. Глобально это поражение Трампа: никакой специальной лазейки найти не удалось. Тарифы в 10–12,5% для большинства стран останутся до конца его президентского срока. Вся возня и переговоры 2025 года пошли коту под хвост. Да, на отдельные страны можно будет протаскивать спецтарифы. Но это сложно и будет использоваться только для нескольких наиболее важных стран. Также это снижает инфляционные риски и напрямую повышает прибыль компаний по сравнению с 2025 годом. Рынок частично уже заложил это в цену, поскольку всё шло к этому сценарию, но часть позитива ещё не в цене. Вот так тихо, без громких анонсов заканчивается главная история 2025 года.

​​💴 США и Япония впервые за 30 лет вместе поддержали иену На валютном рынке произошло редкое событие: США вмешались в курс иены, чтобы помочь Японии остановить резкое ослабление валюты. По данным FT, ФРБ Нью-Йорка от имени Минфина США продавал евро и покупал иены. Операции проводились через Goldman Sachs и Morgan Stanley. Это первая совместная прямая поддержка иены со стороны Токио и Вашингтона с 1998 года. Тогда США покупали иену, чтобы помочь японской экономике после сильного падения валюты. Теперь логика похожая: слабая иена стала макроэкономической проблемой и для США. К 23 июля иена падала до минимальных уровней против доллара с 1986 года. Причина в том, что Банк Японии повышает ставку медленно, ФРС держит ставку намного выше, нефть дорожает из-за войны на Ближнем Востоке, а рынок сомневается, как премьер-министр Санаэ Такаити будет финансировать фискальные стимулы. На этом фоне спекулятивное давление на иену стало слишком сильным. В четверг японские власти могли потратить около 8,2–8,45 трлн иен, то есть примерно $53–59 млрд, на покупку иены. В пятницу к процессу подключились США. ❓ Почему это важно и зачем это нужно США? Во-первых, участие США резко повышает вес интервенции. Обычные валютные интервенции Японии рынок часто быстро «переваривает»: если разница ставок остаётся широкой, инвесторы снова продают иену и покупают доллар в рамках кэрри-трейда, и такие действия Банка Японии оказывают лишь краткосрочный эффект. Во-вторых, США выбрали аккуратную механику. По данным FT, ФРБ Нью-Йорка продавал не доллары, а евро против иены. Вашингтон не хотел посылать рынку сигнал об ослаблении доллара. Задача была точечная — поддержать иену и союзника, не запуская разговор о полноценной валютной войне. В-третьих, это связано не только с валютой, но и с рынком облигаций. Если Япония сама будет защищать иену только за счёт продажи долларовых резервов и трежерис, это может создать дополнительное давление на американский госдолг. Поэтому участие США через собственные валютные резервы снижает риск неконтролируемого давления на рынок госдолга США. Пока эффект есть. Иена росла несколько сессий подряд, доллар опускался примерно к 155–157 иенам, а трейдеры начали осторожнее относиться к новым ставкам против японской валюты. ⚠️ Но устойчивость этого движения под вопросом Главная причина слабости иены никуда не исчезла: ставка Банка Японии около 1%, ставка ФРС — 3,5–3,75%. Пока этот разрыв сохраняется, инвесторам всё ещё выгодно занимать в иене и покупать более доходные долларовые активы. Дополнительно на иену давят дорогая энергия, дефицит бюджета и риск новых стимулов в Японии. 📌 Итог Совместная интервенция США и Японии — сильный краткосрочный сигнал рынку, что власти не готовы спокойно смотреть на движение пары доллар/иена к 164 и выше. Но сама по себе интервенция не решает фундаментальную проблему. Для устойчивого разворота иены нужны либо более быстрые повышения ставки Банком Японии, что тоже рискованно для США, т. к. вызовет отток из госдолга, либо снижение ожиданий по ставке ФРС. Пока сохраняется чрезмерный по историческим меркам дисбаланс в ставках, фундаментальный риск никуда не исчезает. Проблему пока отодвинули во времени, но не решили. А о снижении ставки ФРС, что может стать основным путём к её постепенному решению, речи пока не идёт.

​​🤯 Как фонд с доходностью +439% едва не уничтожил себя за один месяц Situational Awareness — ИИ-фонд бывшего исследователя OpenAI Леопольда Ашенбреннера — продал Citadel большую часть публичного портфеля после обвала акций ИИ-компаний в июле. Ещё недавно фонд считался одной из самых успешных новых инвесткомпаний: менее чем за два года активы под управлением превысили $20 млрд, а доходность с начала 2026 года по конец июня достигла 439%. Однако в июле стоимость портфеля упала на 67%. Даже после этого фонд остался примерно в плюсе на 80% с начала года, но масштаб потерь поставил под угрозу сохранность капитала. В письме инвесторам Ашенбреннер признал, что компания подошла ближе к необратимой потере капитала, чем считала допустимым. 📉 Что произошло Situational Awareness строил концентрированные позиции в компаниях, связанных с ИИ-инфраструктурой: производителях чипов, памяти, поставщиках вычислительных мощностей и энергетических решений. В публичных документах фонда фигурировали CoreWeave, Broadcom, Intel и Nebius. На конец марта раскрытый в форме 13F портфель американских бумаг оценивался в $13,68 млрд и включал 42 позиции. Отдельно фонд сообщал о владении 5,6% Nebius. Проблемой оказался не только выбор акций, но и заёмное финансирование. Когда бумаги начали быстро падать, поддерживать допустимый уровень риска становилось всё сложнее, а ликвидность рынка ухудшалась. Ашенбреннер также заявил, что давление усилили сделки против публично известных позиций фонда, сравнив возникшую динамику с набегом вкладчиков на банк. После кризиса Situational полностью убрал финансовое плечо из оставшегося портфеля. 🏦 Почему появился Citadel Фонд рассматривал два варианта: срочно привлечь новый капитал или продать активы. В итоге Citadel Кена Гриффина забрала часть публичного портфеля примерно на $16 млрд, финансировавшуюся за счёт брокерского плеча. В проведении сделки участвовали Goldman Sachs, JPMorgan, Bank of America и Citigroup. У Situational должен остаться портфель примерно на $10 млрд, включающий акции и частные инвестиции, в том числе долю в Anthropic. По сути, фонду срочно потребовался покупатель, чтобы не допустить маржин-колла. Если бы он начал продавать акции в рынок, то обвал бы только усилился, что могло обернуться полным уничтожением фонда. Поэтому, вероятно, с приличным дисконтом часть позиций была продана Citadel, у которого достаточно запаса прочности, чтобы держать этот пакет акций какое-то время и постепенно продавать его в рынок. 📌 Вывод История Situational Awareness показывает, что даже правильная идея может разрушить фонд, если позиции слишком концентрированы, перегружены заёмными деньгами и известны всему рынку. Ашенбреннеру всего 24 года, и стратегия была, мягко говоря, слишком авантюрной и посыпалась на первом достаточно лёгком тесте. Он потерял большую часть заработанного, но явно в минус не ушёл. Зато большинство инвесторов пришли в хедж-фонд уже в середине его роста и ближе к концу и сейчас имеют серьёзный убыток. Доходность +439% создала впечатление исключительного преимущества, но падения на 67% оказалось достаточно, чтобы фонд потерял самостоятельность в управлении большей частью публичного портфеля. В инвестициях размер позиции и способность пережить просадку нередко важнее точности самого прогноза. Накупить «концентрат» из ИИ-акций во время бума в отрасли и приправить его большим плечом недостаточно, чтобы называть это успешной стратегией.

​​🏦 ФРС оставила ставку без изменений, повышение в текущем году всё ещё на повестке ФРС сохранила диапазон ставки на уровне 3,5–3,75%. Решение было ожидаемым: это уже пятое заседание подряд без изменения ставки. Но по содержанию заседание получилось намного более ястребиным, чем обычная «пауза». Главная причина — раскол внутри ФРС. Решение было принято девятью голосами против трёх. Против выступили Бет Хаммак, Нил Кашкари и Лори Логан — все трое хотели повысить ставку на 25 б. п. Это первый случай с 2016 года, когда сразу три члена FOMC голосовали в одну сторону против основного решения. То есть внутри ФРС уже есть заметная группа, которая считает текущую политику недостаточно жёсткой для борьбы с инфляцией. В заявлении ФРС картина экономики выглядит достаточно сильной. Экономическая активность продолжает расти устойчивыми темпами, несмотря на повышенную неопределённость, частично связанную с конфликтом на Ближнем Востоке. Производительность и капитальные инвестиции остаются сильными, занятость растёт примерно в темпе рабочей силы, а безработица почти не изменилась. Уорш ожидаемо указал, что инфляция остаётся выше цели 2%, в том числе из-за шоков предложения и роста цен в отдельных секторах, включая энергетику. Он подчеркнул, что у ФРС нет «мягкой» инфляционной цели — есть только цель 2%. Рынок отреагировал нервно. Доходность 30-летних трежерис достигла максимума с 2007 года. Инвесторы восприняли заседание как сигнал, что ФРС может быть вынуждена ужесточить политику позже, если инфляция не замедлится. Сразу после решения вероятность повышения ставки на 25 б. п. в сентябре выросла до 59%, а вероятность хотя бы одного повышения к январю рынок оценивал примерно в 85%. Отдельный фактор неопределённости — стиль коммуникации нового главы ФРС. Уорш почти не дал прогнозов и несколько раз уходил от прямых формулировок. Он отказался называть решение «паузой», описав его как «тщательный анализ экономической ситуации». 📌 Итог Это заседание нельзя назвать голубиным, даже несмотря на сохранение ставки. В общем-то, Уорш практически отказался от коммуникации с рынком и не даёт никаких явных сигналов, в отличие от Пауэлла. Рынкам предлагается самостоятельно оценивать вероятность повышения ставки. Основной позитив для рынков — сам Уорш явно намерен тянуть до последнего с повышением и пока сохраняет большинство. Но уже три голоса против, и, вероятно, их будет больше. Основная проблема не в ФРС, а в Трампе, который зачем-то начал повторную операцию против Ирана. Она не даёт никакого выхлопа, но повышает риски инфляции. Продолжают расти доходности длинных облигаций. И скоро Уорш уже не сможет вытаскивать Трампа. Рынок был слишком оптимистичен перед заседанием ФРС и начал падать только за несколько дней до заседания. После заседания падение продолжилось, но в четверг оно «скрыто» за счёт отскока в ИИ-акциях. Пока не ожидаем глобальной коррекции. Но из-за действий Трампа риски повышения ставки увеличиваются, и теперь для нас это базовый сценарий. А рынкам это может не понравиться. Из позитива — как только Трамп выберется из иранской истории, можно будет рассчитывать на восстановление рынков и доходностей по длинному концу трежерис.

​​🖥 Intel (INTC): несмотря на весь хайп, Foundry всё ещё проблема Intel — один из крупнейших производителей полупроводников в мире. 📊 Q2 2026 ▪️ Выручка — $16,13 млрд (+25% г/г), на 12% выше ожиданий. ▪️ Скорр. EPS — $0,42 против убытка $0,10 годом ранее, примерно в два раза выше ожиданий. ▪️ GAAP EPS — −$2,16 против −$0,67 годом ранее. ▪️ Скорр. валовая маржа — 41,8% против 29,7% годом ранее, выше ожиданий на 260 б. п. ▪️ Скорр. FCF — −$8,42 млрд против −$1,05 млрд годом ранее. Квартал получился заметно сильнее ожиданий. Intel показала самый высокий рост выручки за более чем 15 лет, а менеджмент отметил, что спрос на продукты компании продолжает превышать доступное предложение. Главный драйвер — ИИ-инфраструктура. По словам компании, связанные с ИИ бизнесы выросли более чем на 70% г/г и дали около 70% выручки. Спрос идёт не только на ускорители, но и на серверные процессоры, продвинутую упаковку, заказные чипы и производственные мощности. GAAP-убыток при этом не отражает операционную картину. Основной удар пришёлся на переоценку акций, находящихся в эскроу в рамках соглашения с Минторгом США по CHIPS Secure Enclave. Без этого и других корректировок бизнес уже выглядит прибыльным. 🧩 Сегменты ▪️ Клиентские процессоры и physical AI — $8,88 млрд (+13% г/г), примерно на 11% выше ожиданий Операционная прибыль сегмента — $2,34 млрд против $2,05 млрд годом ранее. Сегмент поддержали рост средних цен, более дорогой микс и ИИ-ПК: их выручка выросла на 26% кв/кв и уже составляет около двух третей клиентского бизнеса. ▪️ Дата-центры и ИИ — $6,26 млрд (+59% г/г), на 13% выше ожиданий Операционная прибыль выросла до $2,47 млрд против $633 млн годом ранее. Это самый сильный сегмент отчёта: спрос на серверные процессоры растёт на фоне перехода ИИ от обучения к инференсу и агентным системам, где CPU остаются важной частью инфраструктуры. ▪️ Intel Foundry — $5,77 млрд (+31% г/г) Операционный убыток сократился до −$2,09 млрд против −$3,17 млрд годом ранее. Улучшение есть, но это всё ещё самый слабый участок Intel. Внешняя выручка Foundry составила всего $293 млн, то есть пока основная часть оборота сегмента остаётся внутренней. В Foundry менеджмент говорит о прогрессе: 18A уже в объёмном производстве для внутренних продуктов, 18A-P перешёл в риск-производство, а 14A должен выйти на риск-производство во втором полугодии 2027 года и на массовое производство в 2028 году. Но для рынка ключевой вопрос прежний: когда это превратится в крупных внешних клиентов и устойчивую выручку. 📮 Прогноз На Q3 2026 Intel ждёт: ▪️ Выручка — $15,8–16,8 млрд, середина примерно на 7–8% выше консенсуса. ▪️ Скорр. EPS — $0,38, примерно на 35–40% выше консенсуса. Компания также повысила прогноз CapEx на 2026 год до более чем $20 млрд — на $3 млрд выше прежних ожиданий. В 2027 году CapEx должен быть ещё выше, потому что Intel ускоряет закупку оборудования и обеспечение поставок памяти и подложек. 📌 Итог Intel повезло попасть в тренд спроса на CPU, и последние два квартала результаты выходят выше ожиданий. Но главное — это дальнейший рост спроса. Крупных проблем две. Первая — старая: это многострадальный Foundry, который стабильно генерирует убытки. Внешняя выручка контрактного производства пока небольшая, а рост капекса означает продолжающееся давление на FCF в ближайшие годы. Пока совершенно непонятно, когда компании удастся вывести сегмент в плюс. Вторая проблема — спрос на ИИ-чипы. Есть ощущение, что ИИ-бум близок к своему пику, а компания слишком поздно ощутила бум спроса. Если спрос начнёт падать, то текущий рост окажется лишь временным скачком, который глобально не изменит ситуацию в компании. Тем более компании предстоит ещё довести оценку до нормальных уровней. Несмотря на весь бум, это FWD P/E 50–60 на конец этого года и около 40 на конец 2027 года. Котировки абсолютно заслуженно откатываются от максимумов, куда забрались на чрезмерном оптимизме инвесторов, а мы не рассматриваем компанию из-за рисков отката после окончания ИИ-бума. Тем более что в портфеле есть AMD.

🏦 Банки США: бизнес чувствует себя сильнее, чем ожидал рынок Отчёты крупных банков за Q2 2026 года вышли сильными. Почти везде видны одни и те же драйверы: устойчивый потребитель, рост кредитов и депозитов, сильные рынки капитала, оживление инвестбанкинга и поддержка от высоких рыночных оценок в wealth management. 🏦 Bank of America (BAC) ▪️ Выручка — $31,6 млрд (+15% г/г), выше ожиданий примерно на 3%. ▪️ EPS — $1,21 (+34% г/г), выше ожиданий примерно на 8%. ▪️ Чистая прибыль — $9,1 млрд (+27% г/г). ▪️ ROTCE — 17,0% против 13,6% годом ранее. Отчёт сильный почти по всем направлениям. Чистый процентный доход вырос на 9%, до $16 млрд, за счёт роста кредитов, депозитов и переоценки активов с фиксированной ставкой. Комиссионные бизнесы тоже ускорились: инвестбанковские комиссии выросли на 50%, продажи и трейдинг — на 33%, wealth management — на 16%. Качество активов не ухудшается: резервы под кредитные потери снизились до $1,4 млрд против $1,6 млрд годом ранее, списания тоже ниже г/г. Потребительский бизнес держится: расходы по кредитным и дебетовым картам выросли на 9%, депозиты стабильны, инвестиционные активы клиентов выросли на 18%. 🏦 Wells Fargo (WFC) ▪️ Выручка — $22,62 млрд (+9% г/г), выше ожиданий примерно на 4%. ▪️ EPS — $2,00 (+25% г/г), выше ожиданий примерно на 16%. ▪️ Чистая прибыль — $6,4 млрд (+17% г/г). ▪️ ROTCE — 17,7% против 15,2% годом ранее. Выручка выросла на 9%, чистый процентный доход — на 5%, непроцентные доходы — на 13%. При этом расходы выросли всего на 2%, а коэффициент эффективности улучшился до 60% против 64% годом ранее. Главный позитив — рост баланса после снятия ограничений: средние кредиты выросли на 12%, депозиты — на 10%. Кредитное качество сильное: списания снизились до 0,34% от кредитов против 0,44% годом ранее, резервы под кредитные потери ниже ожиданий. Банк выкупил около $7 млрд акций за первое полугодие и планирует поднять дивиденд на 11%. 🏦 Citigroup (C) ▪️ Выручка — $24,8 млрд (+14% г/г), выше ожиданий примерно на 5%. ▪️ EPS — $3,15 (+61% г/г), выше ожиданий примерно на 15%. ▪️ Чистая прибыль — $5,8 млрд (+45% г/г). ▪️ ROTCE — 13,0% против 8,7% годом ранее. Citi показал лучший квартал по выручке за 10 лет. Рост был почти везде: Services — на 18%, Markets — на 17%, Banking — на 34%, Wealth — на 13%. Особенно сильны транзакционный бизнес, рынки, инвестбанкинг и управление капиталом. Но реакция рынка была нейтральной, потому что менеджмент не поднял прогноз и дал понять, что во втором полугодии расходы могут вырасти из-за дополнительных инвестиций и увольнений. То есть операционно бизнес улучшается, но инвесторы ждут ускорения относительно и без того сильных результатов. 🏦 Morgan Stanley (MS) ▪️ Выручка — $21,35 млрд (+27% г/г), выше ожиданий примерно на 9%. ▪️ EPS — $3,46 (+62% г/г), выше ожиданий примерно на 18%. ▪️ Чистая прибыль — $5,6 млрд (+58% г/г). ▪️ ROTCE — 26,6% против 18,2% годом ранее. У MS самый сильный отчёт в группе. Институциональный бизнес дал $11 млрд выручки (+44% г/г), акции выросли на 69%, инвестбанкинг — на 58%, fixed income — на 13%. Wealth Management тоже стабилен: выручка — $8,9 млрд (+14% г/г), приток новых клиентских активов — рекордные $148 млрд, общие активы клиентов в wealth и investment management достигли $10 трлн. Банк также увеличил дивиденд и авторизовал buyback до $20 млрд. 📌 Итог Состояние крупных банков США выглядит сильным. Экономику пока поддерживают и потребитель, и бизнес: расходы по картам растут, депозиты стабильны, кредиты увеличиваются, кредитные потери контролируемые. Главный драйвер квартала — оживление рынков капитала. Торможение снижения ставки ФРС также поддерживает чистую процентную маржу.

​​🏛 SEC хочет убрать обязательные квартальные отчёты — инвесторам идея не понравилась SEC получила рекордную волну критики после предложения разрешить публичным компаниям отчитываться не каждый квартал, а раз в полгода. По данным WSJ, регулятору пришло более 200 тыс. комментариев, и большинство из них против смягчения требований. 📌 Суть предложения Сейчас публичные компании в США обязаны подавать три квартальных отчёта 10-Q и один годовой 10-K. SEC предлагает дать компаниям выбор: вместо трёх 10-Q подавать один полугодовой отчёт на новой форме 10-S и годовой отчёт. Логика сторонников — меньше бюрократии и меньше давления «следующего квартала». Председатель SEC Пол Аткинс продвигает это как часть повестки по оживлению IPO-рынка: публичный статус должен стать менее дорогим и менее обременительным. Компании смогут сами решать, какая частота отчётности лучше подходит бизнесу и инвесторам. Exxon Mobil поддержала идею и написала, что переход на полугодовую отчётность не обязательно сократит доступность существенной информации, потому что важные квартальные данные всё равно могут раскрываться отдельно. Дополнительный аргумент заключается в том, что крупные компании и так проводят звонки, публикуют пресс-релизы, подают 8-K по важным событиям, а часть квартальных форм превращается в повторяющуюся комплаенс-работу. ⚠️ Но главный контраргумент инвесторов сильнее: рынок теряет сопоставимость и частоту данных CFA Institute опросил 2500 аналитиков и управляющих: 62% против замены квартальной отчётности полугодовой, 63% считают, что польза квартальной отчётности выше её стоимости, около 70% против того, чтобы компании сами выбирали частоту раскрытия. Почти 85% обеспокоены ухудшением сопоставимости между компаниями. Например, если одна компания продолжит раскрывать квартальные данные, а другая перейдёт на полугодовой режим, инвестор получит разные уровни прозрачности в одном секторе. Для крупных фондов это частично компенсируется доступом к менеджменту, отраслевым данным и альтернативной аналитике. Для розничных инвесторов — нет. Council of Institutional Investors тоже выступил против предложения. Их тезис: квартальные отчёты дают рынку регулярную, стандартизированную и проверяемую информацию. Пресс-релиз компании или звонок с менеджментом не являются полноценной заменой 10-Q, потому что формат, детализация и раскрытие рисков могут сильно отличаться. Есть и компромиссный вариант: не отменять квартальную частоту, а упростить сам 10-Q. Даже комиссар SEC Хестер Пирс отмечала, что можно снижать нагрузку на компании через сокращение лишних раскрытий, не ломая периодичность. Опыт других рынков неоднозначный. В Великобритании обязательные квартальные промежуточные отчёты были отменены ещё в 2014 году, но компании могут продолжать публиковать их добровольно. Но США — крупнейший и самый ликвидный рынок акций, где квартальная отчётность стала частью инфраструктуры оценки, моделей, ковенантов, индексов, кредитного анализа и опционных стратегий, и пример других стран не очень показателен. 📌 Итог Предложение SEC — это перераспределение баланса в пользу эмитентов и против инвесторов, особенно розничных. Для зрелых компаний с предсказуемым бизнесом полугодовая отчётность может быть терпимой. Например, для условной Coca-Cola. Но для циклических, быстрорастущих, закредитованных или технологических компаний полгода без полноценного 10-Q — слишком длинный информационный вакуум. С учётом явно негативной реакции инвесторов SEC придётся либо свернуть инициативу, либо кардинально её переработать. Пока оптимальным балансом выглядит упрощение текущих квартальных отчётов. Если всё же правило примут, вероятно, что рынок сам начнёт разделять компании на «прозрачные» и «менее прозрачные». В теории те, кто откажется от квартальной отчётности, могут получить более высокий дисконт в оценке, потому что инвесторы будут требовать премию за риск меньшего раскрытия.

​​🤖 Инвесторы начинают страховаться от разворота в ИИ AI-тема всё ещё остаётся главным драйвером американского рынка, но уже появились первые признаки осторожности. S&P 500 с начала года вырос более чем на 8%, Nasdaq — на 11%. Крупные технологические компании продолжают тратить огромные деньги на AI-инфраструктуру, а поставщики чипов, оборудования, дата-центров и энергии будут зарабатывать на этом цикле. По данным Reuters, пять компаний, включая Microsoft, Alphabet и Amazon, в 2026 году планируют совокупные капитальные расходы примерно на 730 b$. То есть рынок фактически закладывает, что AI-капзатраты останутся высокими ещё долго. Но именно здесь появляется риск. Расходы на ИИ уже настолько велики, что инвесторы всё чаще спрашивают: где отдача? Гиперскейлеры должны показать, что эти вложения превращаются не только в рост выручки у Nvidia, Micron и других поставщиков, но и в реальную прибыль для самих покупателей инфраструктуры. Полупроводниковые фонды в США за неделю до 24 июня получили отток около 11 b$ — это крупнейший недельный отток с начала века по данным LSEG Lipper. Для сравнения: за две предыдущие недели эти же фонды привлекли около 12 b$ притока. То есть речь не о полном выходе из сектора, а о резком развороте части позиционирования после перегрева. Philadelphia Semiconductor Index после рекорда в июне потерял более 12%. При этом индекс всё ещё вырос примерно на 80% с начала года, поэтому фиксация прибыли после такого движения выглядит логично. 📉 Рост шортов По данным ORTEX, short interest в крупнейших полупроводниковых компаниях поднялся до максимума за 3 года. В среднем он почти удвоился за последние 3 года, а сильнее всего вырос в Marvell, Qualcomm и Micron. Это не обязательно означает, что рынок массово ставит на обвал чипов. ORTEX описывает это скорее как возвращение осторожности и хеджирования после сильного ралли, а не как агрессивную ставку против сектора. Третий сигнал — поведение хедж-фондов. Reuters со ссылкой на Goldman Sachs писал, что американские хедж-фонды продавали акции технологического оборудования и полупроводников уже четвёртую неделю подряд. Это совпало с распродажей чипмейкеров и ростом вопросов к долговому финансированию ИИ-капзатрат. 📌 AI-тема не умерла На неделе до 8 июля глобальные фонды акций снова получили крупный приток 49,2 b$, а технологический сектор привлёк 11,5 b$. Ожидания по прибыли тоже остаются сильными: по данным LSEG, чистая прибыль технологического сектора во 2 квартале может вырасти на 54,2% г/г. То есть инвесторы не уходят из AI полностью. Скорее они разделяют рынок на две части: качественные компании с реальной прибылью ещё покупают, а перегретые полупроводниковые ставки начинают страховать. 📌 Итог Оттоки сами по себе — это не сигнал, что ралли закончилось. Это сигнал, что часть инвесторов начинает аккуратно уходить с «вечеринки», а наиболее агрессивные ставят на падение. Главный риск для рынка — не сам размер расходов на ИИ, а сомнения в их окупаемости. Если отчёты покажут, что гиперскейлеры продолжают тратить сотни миллиардов без понятной отдачи для их клиентов, давление на чипы и смежные сектора может усилиться. ИИ-тема пока остаётся рабочей, но риски постепенно возрастают, а рынок становится всё более нервным, что видно по бешеной волатильности в полупроводниках.

​​📉 Инфляция за июнь лучше ожиданий, но Трамп ухудшает результат за июль Июньский отчёт по инфляции в США вышел лучше ожиданий и дал рынку передышку после нескольких месяцев ускорения цен. 📊 Июнь ▪️ CPI: 3,5% г/г против 4,2% в мае и ожиданий 3,8% ▪️ CPI м/м: -0,4% против +0,5% в мае — первое месячное снижение с апреля 2020 года ▪️ Базовая инфляция: 2,6% г/г против 2,9% в мае ▪️ Базовая инфляция м/м: 0% против +0,2% в мае Главная причина замедления — энергия. Цены на энергоносители снизились на 5,7% м/м, а бензин подешевел на 9,7%. Именно это дало большую часть падения общего индекса. Без еды и энергии инфляция тоже оказалась мягкой, но здесь важно не переоценивать один месяц. По структуре отчёт действительно выглядит неплохо. Аренда выросла всего на 0,1% м/м — это минимальный прирост с января 2021 года. Стоимость проживания в отелях упала на 2,3%, одежда подешевела на 0,6%, подержанные автомобили — на 0,2%, медицинские услуги — на 0,1%. Услуги в целом не выросли за месяц. Это важно, потому что раньше главный страх был не только в бензине, а в том, что рост энергии начнёт расползаться в базовую инфляцию. Июньский отчёт пока этого не показал. ⚠️ Но проблема в том, что цифры уже частично устарели Отчёт отражает период, когда на рынке нефти была передышка после перемирия между США и Ираном. Сейчас ситуация снова ухудшилась: конфликт в Персидском заливе возобновился, появились риски вокруг Ормузского пролива, нефть снова пошла вверх, а средняя цена бензина в США уже выросла до 3,86 $ за галлон против 3,79 $ неделей ранее. То есть июнь дал рынку хорошую инфляционную картинку, но июль может быть заметно хуже, если энергия снова потянет цены вверх. 🏦 Для ФРС это значит «можно подождать» Новоиспечённый глава ФРС Кевин Уорш заявил, что у регулятора нет терпимости к устойчиво высокой инфляции. При этом рынок после отчёта снизил ожидания скорого повышения ставки: доходности трежерис упали, доллар ослаб, а рынок сдвинул ожидания следующего возможного повышения ставки ближе к декабрю, хотя до отчёта ждали его раньше. Но сама ФРС остаётся разделённой. Часть чиновников готова повышать ставку до конца года, если базовая инфляция снова ускорится. Другая часть готова ждать, если месячные темпы останутся около 0,2% или ниже. Июньская цифра как раз играет в пользу паузы. Если Трамп продолжит тратить время непонятно на что в Ормузском проливе, то всё-таки сделает повышение ставки неизбежным. 📌 Есть ещё два риска, кроме нефти Первый — тарифы. В отчёте видно, что цены на товары пока не разгоняются: одежда, подержанные автомобили и ряд других категорий снизились. Это может означать, что перенос тарифов в цены выдохся. Но опрос ФРБ Нью-Йорка показал, что почти половина компаний, столкнувшихся с тарифами, всё ещё планируют дальше поднимать цены. До сих пор неясно, в каком формате сохранятся тарифы. 24 июля истекают универсальные тарифы и, судя по всему, они будут заменены на «страновые пошлины по итогам расследований». Второй — AI-инфраструктура. В СМИ отмечается, что масштабные инвестиции в дата-центры могут давить на цены через электроэнергию, память, полупроводники и электронику. Электричество в июне снизилось на 1% м/м, но всё ещё на 4% дороже г/г. Если спрос со стороны дата-центров продолжит расти, это может стать новым источником инфляционного давления. 📌 Итог Июньский отчёт хороший для рынка: инфляция ниже ожиданий, базовое давление слабее, аренда и услуги остывают, а рынок получил аргумент против немедленного повышения ставки. ФРС получила пространство для паузы. Но если нефть и бензин снова ускорят CPI в июле-августе, разговор о повышении ставки быстро вернётся.

​​🤖 В ИИ начинается ценовая война Новая волна ИИ-моделей выходит уже не только с обещанием «стать умнее». Главный акцент смещается в сторону стоимости: корпоративные клиенты всё чаще спрашивают не «что модель умеет», а «сколько стоит один полезный результат». За последнюю неделю OpenAI, Meta и xAI выпустили или представили новые модели, где эффективность стала одним из ключевых аргументов. OpenAI в GPT-5.6 делает упор на производительность на доллар: модель должна выполнять больше полезной работы с меньшим числом токенов и меньшей стоимостью. По оценкам OpenAI, GPT-5.6 Sol в ряде задач использует меньше токенов и стоит дешевле конкурирующих передовых моделей, а более дешёвые версии Terra и Luna нужны именно для массового корпоративного использования. Meta Muse Spark 1.1 доступна через Meta Model API, а цена составляет 1,25 $ за 1 млн входных токенов и 4,25 $ за 1 млн выходных токенов. Это примерно в 4 раза дешевле флагманских решений OpenAI. Для Meta это попытка зайти в платный рынок ИИ не через максимальную цену за «самую умную» модель, а через доступность и масштаб. xAI с Grok 4.5 тоже давит на экономику. Artificial Analysis оценивает Grok 4.5 как одну из самых эффективных моделей около верхнего уровня: 0,31 $ за задачу в Intelligence Index и 2,59 $ за задачу в Coding Agent Index. При этом модель использует заметно меньше токенов, чем сопоставимые решения Anthropic и OpenAI. 📌 Почему это важно? Корпоративные клиенты столкнулись с тем, что ИИ-бюджеты стали хуже контролироваться. Пока сотрудники просто «пробовали ИИ», расходы выглядели терпимо. Но когда ИИ-агенты начинают писать код, анализировать документы, работать с файлами и запускать длинные цепочки задач, счёт быстро растёт. Поэтому OpenAI уже добавила для ChatGPT Enterprise аналитику использования и лимиты расходов: администраторы могут видеть, кто и на какие продукты тратит кредиты, задавать лимиты по группам и отдельным пользователям. ИИ становится похож на облако — без контроля потребления счета начинают раздуваться. Второй источник давления — Anthropic. Claude Opus 4.8 стоит 5 $ за 1 млн входных токенов и 25 $ за 1 млн выходных токенов, а более сильные модели могут быть ещё дороже. Anthropic остаётся одним из лидеров по качеству, но в условиях экономии клиенты всё чаще будут задавать вопрос: нужен ли дорогой Claude для каждой задачи? Третий фактор — китайские и открытые модели. FT пишет, что компании всё активнее смотрят на DeepSeek, Z.ai и Moonshot AI, потому что для многих рабочих задач они достаточно хороши и могут стоить кратно дешевле. Это не всегда замена лучшим американским моделям, но хороший вариант для рутинных задач. Четвёртый фактор — маршрутизация моделей. OpenRouter уже даёт доступ к 400+ моделям и позволяет выбирать их по цене, скорости, контексту и другим параметрам. Т.е. вместо одной дорогой модели на всё можно использовать дешёвую модель для простых задач и дорогую только там, где она реально нужна. 📌 Итог ИИ-рынок переходит от гонки «у кого модель умнее» к гонке «у кого дешевле полезное действие». Давно придерживаемся тезиса, что рано или поздно ИИ-вычисления сильно подешевеют, как это в своё время было с облачными хранилищами. Выигрывают компании, являющиеся чистыми пользователями чужой инфраструктуры (т.е. большинство ПО-компаний). Стоимость внедрения ИИ должна снижаться, а контроль над бюджетами улучшаться. Для разработчиков моделей это риск: если качество у многих становится сопоставимым, цена и эффективность начинают давить на маржу. Главный риск для OpenAI, Anthropic и других лидеров — превращение части ИИ в «сырьевой» сервис, где клиент выбирает не бренд, а стоимость результата. В отличие от периода бума облачных технологий, когда IT-гиганты выстраивали целую экосистему, где клиенты были зависимы от их инфраструктуры, сейчас ключевые поставщики моделей пока не обладают таким преимуществом. Т.е. переход от одного поставщика к другому пока всё ещё достаточно прост и безболезнен.

​​📌 Стратегия физиков: покупать не рынок, а истории Американский рынок стоит около исторических максимумов, но поведение частных инвесторов выглядит совсем не так, как в прошлые циклы. По данным Vanda Research, совокупные чистые покупки розничных инвесторов упали до минимальных темпов со времён ковида. При этом активность не исчезла: общий оборот у физиков остаётся на рекордных уровнях. То есть они много торгуют, но почти столько же продают, сколько покупают. Главное изменение — физики перестали покупать широкий рынок. Раньше розничные потоки часто шли в S&P 500, Nasdaq, Magnificent Seven, AI-акции и др. мемные имена. Сейчас поведение стало более фрагментированным: инвесторы быстро переключаются между отдельными темами. В начале 2026 года они покупали энергетику и ETF. В феврале — серебро и неамериканские фонды акций. Во время AI-распродажи — ПО. В апреле — полупроводники вроде Micron и Marvell. В июне — крипто-ETF. То есть частный инвестор сейчас не делает ставку «рынок будет расти». Он ищет следующую историю, которая может выстрелить. Vanda формулирует это так, что физики больше не покупают широкий рынок, они покупают истории. 🔍 Почему так происходит? Первая причина — усталость от широкого рынка. После сильного роста индексов инвесторам сложнее покупать S&P 500 или Nasdaq просто потому, что «всё растёт». Хочется не средней доходности рынка, а идеи с потенциальным кратным ростом. Вторая причина — конкуренция за спекулятивный капитал. Раньше большая часть розничного риска шла в акции. Сейчас этот же спекулятивный доллар конкурирует с криптой, рынками прогнозов и другими спекулятивными площадками. То есть физики не стали менее рискованными. Просто спекуляция распалась на большее число рынков. Третья причина — AI-ралли стало слишком неоднородным. Не все AI-акции растут одинаково. Часть капитала идёт в чипы, часть — в энергетику, часть — в ПО на просадках. Поэтому даже внутри одной большой темы инвесторы выбирают конкретные сюжеты, а не весь сектор. 📈 При этом пока это не сигнал к продаже акций Опасность возникает, когда позиционирование в акциях зашкаливает. Если все уже купили всё, что можно, рынок становится уязвимым к фиксации прибыли. Сейчас ситуация обратная: розничные инвесторы не перегружены широким рынком. Они прыгают по нему в поиске идей. Это может даже стать поддержкой для индексов. Если физики вернутся в широкий рынок, они станут дополнительным источником спроса. Если не вернутся, их влияние на индекс просто будет ограниченным. 📌 Итог Стратегия физиков изменилась. Они перестали быть слепым покупателем S&P 500, Nasdaq или MAGS. Теперь важнее смотреть не на общий retail flow, а на то, куда именно идут деньги: серебро, энергия, ПО, чипы, крипто-ETF, международные рынки. Рынок как бы стал менее индексным и более сюжетным. А значит, в 2026 году розничные потоки могут сильнее разгонять отдельные темы, но слабее поддерживать широкий индекс. Оптимальная стратегия же проста — продавать историю, когда она на хайпе среди физиков. И покупать, когда к ней нет никакого интереса. Например, в эту стратегию отлично вписываются software-акции.

​​☕️ Starbucks хочет сократить расходы на ПО IBM и Microsoft через ИИ Среди американских компаний в последнее десятилетие сложился консенсус. Узкоспециализированное ПО делаем сами, остальное закупаем. По итогу это выходило дешевле, безусловно, есть исключения, но большинство функционировало именно так. По данным Bloomberg, Starbucks хочет снизить зависимость от решений Microsoft, IBM и Oracle. Компания разрабатывает альтернативу системе управления запасами Microsoft, инструменту управления обслуживанием от IBM и уже несколько лет работает над собственной кассовой системой, которая может заменить Oracle Simphony. 💸 Причина: расходы на ПО стали слишком большими CTO Starbucks говорил сотрудникам, что компания тратит около 400 m$ в год на программное обеспечение и видит возможности для сокращения этих затрат. Starbucks пересматривает каждый технологический контракт и сервис. Там, где инженеры и так сильно дорабатывают внешнее приложение под себя, компания всё чаще рассматривает вариант «собрать своё». 🤖 AI меняет экономику Раньше внутренняя разработка часто была слишком дорогой и долгой: нужен большой штат, долгий цикл внедрения, поддержка, интеграции. Теперь AI-помощники для кода позволяют быстрее собирать рабочие внутренние инструменты. В презентации Starbucks указано, что AI-assisted кодинг сыграл важную роль в разработке платформы, которая может заменить IBM-решение. Для Starbucks это часть большого turnaround-плана. Компания хочет сократить расходы на 2 b$, ускорить обслуживание, улучшить работу магазинов и убрать лишнюю сложность из операций. Технологическая команда уже идёт к снижению бюджета примерно на 30 m$ в текущем финансовом году, включая около 10 m$ экономии на ПО и ещё 13 m$ в основном за счёт сокращения подрядчиков и переноса части функций внутрь. 📌 Но это не только история Starbucks Gartner оценивает, что к 2030 году до 234 b$ расходов на корпоративные SaaS-приложения могут оказаться под давлением из-за агентного AI. Опрос Recognize среди более чем 200 IT-руководителей в США тоже показывает похожий сдвиг: 55% ожидают, что часть коммерческого ПО будет заменена AI-сгенерированными инструментами. Чаще всего речь идёт о CRM, автоматизации процессов и внутренних рабочих приложениях. Для традиционных поставщиков ПО это неприятный сигнал. Угроза приходит не только от AI-стартапов, но и от самих клиентов. Если крупная компания может собрать узкое внутреннее приложение дешевле, чем платить Microsoft, IBM, Oracle, Salesforce или другому поставщику, ценность части SaaS-продуктов начинает пересматриваться. ⚠️ Но есть и обратная сторона Starbucks уже обжигался на AI: Reuters писал, что компания закрыла AI-инструмент для автоматического подсчёта запасов в Северной Америке спустя 9 месяцев после запуска из-за ошибок в распознавании товаров. Это хороший пример, что «сделать своё на AI» не значит автоматически сделать лучше и дешевле. Внутреннее ПО требует поддержки, безопасности, интеграций, контроля качества и ответственности за ошибки. Особенно если речь идёт о запасах, кассах, оплате, обслуживании оборудования и операциях в тысячах магазинов. 📌 Итог Пока это не новый тренд возврата к собственному созданию ПО компаниями. Это бизнес, и менеджмент ищет возможности для сокращения расходов. Для этого нужно рисковать. И нормально, что ряд компаний попробует ИИ-инструменты, чтобы это сделать. Время покажет, удастся ли получить реальную экономию. Пока даже по прогнозам самого Starbucks экономия будет крайне незначительной. С другой стороны, этот кейс показывает сильную сторону AI-агентов. Раньше бизнесу чаще приходилось покупать готовую систему и подстраиваться под неё. Теперь есть возможность настроить это ПО через AI-агентов. В общем, не видим повода раздувать очередную историю «ИИ убьёт SaaS-компании». Пока это незначительный тест от Starbucks, и мы полагаем, что и другие компании будут пытаться. Даже в этих локальных историях успех не гарантирован и будет отличаться у разных компаний. Насколько это трендовая история, станет ясно только через несколько лет.

🇺🇸 Рынок труда США остыл, шансы на повышение ставки снизились Июньский отчёт по рынку труда США вышел слабее ожиданий. Он не вызывает опасений по рецессии, но снижает шансы на увеличение ставки ФРС. Что по итогу очень понравилось рынку. Занятость вне сельского хозяйства выросла всего на 57 тыс. против ожиданий около 114 тыс. Май тоже пересмотрели вниз: со 172 тыс. до 129 тыс. В сумме апрель и май стали ниже прошлых оценок на 74 тыс. То есть картина по найму явно ухудшилась. Экономика всё ещё создаёт рабочие места, но уже намного медленнее. На первый взгляд странно, что безработица при этом снизилась с 4,3% до 4,2%. Но это не признак резкого улучшения рынка труда. Доля участия в рабочей силе упала до 61,5% против 61,8% месяцем ранее. Проще говоря, часть людей перестала искать работу, поэтому формальная безработица снизилась. Это возвращает старый сюжет: экономика с низким наймом, но и без массовых увольнений. Компании неохотно нанимают, но пока и не режут персонал агрессивно. По секторам картина смешанная. Профессиональные и деловые услуги добавили 36 тыс. рабочих мест, социальная помощь — 25 тыс., здравоохранение — 22 тыс. А вот сектор развлечений и гостеприимства потерял 61 тыс. рабочих мест из-за слабого сезонного найма. Для ФРС важный момент — зарплаты. Средняя почасовая оплата выросла на 0,3% м/м и 3,5% г/г. Это не выглядит как новая спираль зарплат и цен. Давление со стороны рынка труда на инфляцию постепенно слабеет. Но это не значит, что ФРС уже может спокойно смягчать ДКП. Общая инфляция, подпитываемая топливом, всё ещё выше цели. Поэтому базовый вывод: отчёт снижает вероятность повышения ставки осенью, но и о снижении ставки речи не идёт. Рынок это уже отыграл. По CME FedWatch, вероятность повышения ставки на 25 б.п. на ближайшем заседании снизилась до 25%, а вероятность паузы выросла выше 75%. В сентябре рынок ждёт паузу с вероятностью 40% и повышение с вероятностью 60%. 📌 Итог Недавняя паника из-за опасений по повышению ставки ФРС этой осенью сходит на нет. Рынок всё ещё видит такой риск, но шансы постепенно двигаются в сторону 50 на 50. Рынок пока не понял, как взаимодействовать с Уоршем и его прогнозами. Поэтому после июльского заседания мы можем увидеть сильный пересмотр всех прогнозов рынка по ставке, причём в обе стороны. А текущие колебания мы рассматриваем как второстепенные. У нас скорее появились опасения по коммуникации Уорша с рынком, у Пауэлла эта часть была отработана просто прекрасно, и рынок всегда имел очень хорошее представление о следующем заседании ФРС. На наш взгляд, шансы на сохранение ставки ФРС на текущем уровне выше, чем повышения. Но больше ясности мы получим только после следующего заседания ФРС. Ещё раз повторимся, что текущие колебания не имеют большого смысла, рынок пока не понял, как коммуницировать с Уоршем.

​​📉 Почему падает крипта? Биткоин снова завис около 60 000$, оставаясь в медвежьем рынке. С прошлого летнего пика около 120 000$ BTC потерял почти половину стоимости, а давление теперь идёт сразу с нескольких сторон. 💸 Первая причина — ставки Крипта снова торгуется как рискованный актив. Когда рынок начинает закладывать более жёсткую ФРС или более долгий период высоких ставок, страдают все активы с длинной «историей будущего роста»: технологические акции, малоприбыльные компании и крипта. Биткоин не даёт денежного потока, поэтому его чувствительность к ставкам особенно высокая. Чем выше доходности и сильнее доллар, тем меньше желание держать актив, который не платит купон и дивиденд. 📉 Вторая причина — оттоки из ETF После запуска спотовых ETF именно институциональный спрос стал одним из главных драйверов роста BTC. Но когда потоки разворачиваются, эффект работает в обратную сторону. Инвестбанки продолжают снижать таргеты, указывая на слабый интерес инвесторов, ETF-оттоки и отсутствие нового регуляторного катализатора. Ряд фондов зашли в крипту через ETF после победы Трампа на выборах в ожидании продолжения ралли, теперь надежда на эффект Трампа угасла и идёт постепенный выход из крипты. 🏦 Третья причина — давление со стороны Bitcoin-treasury компаний Самый яркий пример — Strategy Майкла Сэйлора. Компания годами строила идею «никогда не продавать Биткоин», накапливая BTC через конвертируемый долг, привилегированные акции и размещения капитала. Но теперь эта модель попала под давление. Оценка Strategy впервые опустилась ниже стоимости её BTC-резервов. Когда mNAV падает ниже 1x, новая эмиссия становится разрушительной для акционеров: компания фактически продаёт акции дешевле стоимости BTC на балансе. Из-за этого Strategy пришлось принять новую рамку управления капиталом, допускающую продажу BTC для поддержки долларового резерва, выплаты дивидендов по привилегированным акциям, обслуживания долга и байбэка. Для рынка это важный психологический сигнал. Если крупнейший корпоративный HOLD-инвестор допускает продажи BTC, то тезис «постоянного покупателя последней инстанции» становится слабее. Это как если бы ЦБ начали резко продавать золото. 🤖 Четвёртая причина — инвесторы переключаются на ИИ В 2024–2025 годах крипта и ИИ часто воспринимались как две главные истории «новой экономики». Сейчас капитал явно выбирает ИИ-инфраструктуру: дата-центры, память, облачные мощности, энергетику. На этом фоне крипта выглядит менее убедительно: меньше реальной выручки, меньше понятной монетизации, больше зависимости от потоков и настроений. 📌 Итог Крипта падает не из-за одной новости. Это совпадение нескольких факторов: ставки, ETF-оттоки, усталость инвесторов, отсутствие нового регуляторного драйвера и проблемы Bitcoin-treasury модели. При этом ситуация пока не выглядит как полный крах. Скорее, это проверка: кто держит BTC как долгосрочный актив, а кто покупал только из-за моментума и ожидания бесконечных притоков. Грубо говоря, мы увидели, что половина капитализации BTC держалась чисто на этом. Главный риск сейчас — если падение BTC начнёт вынуждать крупных держателей и treasury-компании продавать активы для ликвидности. Тогда просадка может стать самоподдерживающейся. Факторы поддержки — стабилизация ставок, возврат ETF-притоков и отсутствие вынужденных продаж. На наш взгляд, привлекательные уровни для входа находятся ниже 50 000$. Да и в приоритете у нас пока software и value истории, где риск-доходность выше, чем в крипте.

​​📡 SpaceX + Charter: угроза телекомам или много шума из ничего? Акции Charter резко выросли после сообщений, что компания обсуждала со SpaceX партнёрство в мобильной связи. SpaceX хочет развивать Starlink Mobile, а Charter может дать доступ к своей наземной интернет-инфраструктуре — Wi-Fi-точкам, малым базовым станциям и другим активам. Charter выросла в моменте на 15%, а акции Verizon, AT&T и T-Mobile просели на 4–6%. Опасения в том, что, если SpaceX сможет собрать мобильный сервис поверх спутников Starlink и инфраструктуры кабельных операторов, у большой тройки операторов появится новый конкурент. 🛰 Но здесь важно не перепутать красивую сказку с реальностью Что потенциально может дать Charter? У Charter уже есть Spectrum Mobile. Это MVNO-модель: компания продаёт мобильную связь под своим брендом, но значительная часть трафика, который не уходит в Wi-Fi, проходит через сеть Verizon. Если Charter даст SpaceX доступ к своим городским Wi-Fi-точкам и малым базовым станциям, Starlink Mobile сможет лучше работать в городах. А спутники Starlink будут закрывать удалённые и сельские зоны, где обычная наземная сеть слабее. Для Charter это тоже интересно. Компания могла бы усилить мобильный бизнес, получить новый источник выручки и, возможно, добавить своим клиентам спутниковое покрытие в местах, где Verizon недоступен. На бумаге это выглядит как гибридная сеть: в городе — Charter, за городом — Starlink. Каждая компания хороша в своей конкретной специализации, и за счёт партнёрства они закрывают слабые места друг другу. Проблема в том, что этого всё равно недостаточно для полноценной национальной мобильной сети. Charter не может просто перепродать SpaceX доступ к сети Verizon. А без такой сети у Starlink остаётся большой разрыв в покрытии. Wi-Fi и малые базовые станции хорошо работают в плотных городских зонах, спутники — в удалённых местах. Но между ними есть огромная зона: пригороды, дороги, небольшие города, плотные сельские территории. Там слишком мало Wi-Fi-инфраструктуры Charter, но слишком много пользователей для того, чтобы спутник мог заменить полноценную наземную мобильную сеть. Именно поэтому SpaceX, скорее всего, всё равно нужен крупный оператор связи, если компания хочет конкурировать с Verizon, AT&T и T-Mobile не только как «связь в мёртвых зонах», а как полноценный мобильный сервис. Без этого Starlink так и останется нишевым дорогим оператором. Сейчас Starlink уже работает с T-Mobile через direct-to-cell. Но текущий продукт больше похож на дополнительное покрытие там, где нет обычной сети: сообщения, экстренная связь, отдельные приложения. Это не замена нормальной мобильной связи в городе. Другая проблема — экономика. Чтобы построить полноценную национальную мобильную сеть с качеством большой тройки, нужны десятки лет миллиардных капексов, выделенные частоты, вышки, наземная инфраструктура и т.д. BNP Paribas оценивает, что такая история может потребовать более 100 b$ инвестиций в частоты и инфраструктуру. Партнёрство с Charter может сократить часть разрыва, но не отменяет саму проблему. 🔎 Продолжение по ссылке